Fel pris på Europris

Lågpriskedjan Europris är en aktie där de flesta stjärnor står rätt för stunden. Lågpris är en vinnare i sämre tider och med omkring 30 procent av försäljningen från produkter som importeras från Kina så är både den starka kronan och USA:s dämpade efterfrågan gynnsamt för inköpspriserna. Även lägre fraktpriser är positivt, men huruvida Europris får fullt genomslag där är lite oklart då Europris nyligen förnyat fraktavtalet innan allt tullelände slog igenom. Ledningen menar i varje fall att det är ett mycket konkurrenskraftigt avtal.

Aktien är en trygg placering där historiken är stabil med en genomsnittlig tillväxt i jämförbara butiker på knappt 6 procent de senaste tio åren. Rörelsemarginalen är också den stabil på drygt 12 procent i genomsnitt. Det bör dock påpekas att genom pandemin blev Europris en stor vinnare, vilket reflekteras i båda talen. Samtidigt så har resultatet även efter pandemin varit goda så visst har man gjort det förtjänstfullt internt också längs vägen. Förutom ren organisk tillväxt så växer Europris via nya butiker såväl som förvärv.

Bland förvärven är det svenska ÖoB som sticker ut. Det är en långdragen historia där Europris ägde 20 procent med option att köpa resterande 80 procent. Där tvistades det både om pris och huruvida optionen var giltig. Efter många turer fick i varje fall Europris rätt och äger nu ÖoB fullt ut.

Det är dock ingen guldklimp i dagsläget med en rörelseförlust på 102 miljoner kronor under 2024, måhända att ebitda var positivt på 128 miljoner kronor. Det ska dock ändras på är tanken genom nya och enhetliga it-system, harmoniserat sortiment, översyn av butiksnätet med mera till en kostnad om cirka 300 miljoner kronor.

Målsättningen är att till 2028 ska försäljningen öka från 4 miljarder till 5 med en rörelsemarginal på 5 procent.

Huruvida ledningen når hela vägen fram kan diskuteras. Om än de flesta är införstådda med att det kan ta tid så var utvecklingen i årets första kvartal inte bra. ÖoB gjorde en förlust på 115 miljoner kronor med en tillväxt på minus 7 procent.

Förmildrande omständigheter

Det finns förmildrande omständigheter där första kvartalet säsongsmässigt är svagt. Därtill pågår en utförsäljning av det utgående sortimentet som pressar bruttomarginalen. Det menar ledningen också kannibaliserat på annan försäljning samtidigt som påsken också inföll på andra sidan kvartalsgränsen i år.

Aktien handlades ner 8 procent på rapporten där inte bara ÖoB var problemet.

Oaktat ÖoB ökade försäljningen nämligen endast 1 procent samtidigt som bruttomarginalen föll 40 punkter till 43,3 procent och rörelsekostnader som andel av omsättningen ökade 1 procentenhet. Det resulterade i en rörelsemarginal som föll till 3,8 procent (5,3). Dessutom var kassaflödet svagt då lagret byggs upp inför det större andra kvartalet.

Men om vi tar en närmare titt på siffrorna ter sig rapporten dock inte lika dålig.

Europris valutasäkrar nämligen plus att lagret måste omsättas innan de billigare inköpen ger full effekt. Det dröjer därmed cirka sex månader innan den positiva förändringen får genomslag. Ledningen menar att justerat för det så förbättrades i stället bruttomarginalen hela 1,7 procentenheter.

Sen påsk

Den sena påsken menar ledningen hämmar försäljningen med 4–5 procentenheter lägre organisk tillväxt. Med andra ord så är den underliggande utvecklingen för Europriskedjan fortsatt stabil.

Ser vi till balansräkningen så är den väl avvägd med en nettoskuld på 2,1 miljarder norska kronor där vi justerat för utdelningen som delades ut efter kvartalets slut. Resten av året kommer kassaflödet förbättras väsentligt när lagret normaliseras och vinsten genereras.

Vad gäller aktiens värdering så är ÖoB en inte oväsentlig pusselbit, men trots allt inte avgörande på något sätt.

Ser vi till Europriskedjan isolerat betalar vi ev/ebit 10,5 för rörelsevinsten från 2024. Då var förvisso rörelsemarginalen 13,6 procent, vilket är högre än den varit historiskt i genomsnitt. Jag tänker mig att vi kan värdera Europriskedjan till 12 gånger ebit för 2026. Räknar man med 5 procents årlig tillväxt och samtidigt tar höjd för att rörelsemarginalen kommer ner till 12,5 procent, om än man kan argumentera för att den snarare torde öka givet framför allt valutarörelserna, så får vi ett värde om 87 norska kronor per aktie.

Om vi sedan justerar för en säsongsnormaliserad nettoskuld på 1 miljard så adderar det 6 norska kronor.

Jag ser alltså framför mig att Europriskedjan även utan ÖoB är köpvärd. Man kan förstås invända att ett fiasko i satsningarna inom ÖoB kan bli negativa på totalen, men med 4 miljarder svenska kronor i omsättning så anser jag att det är väl pessimistiskt att räkna med förluster i den rörelsen över tid. Även om konkurrensen på den svenska marknaden är tuff.

Skulle ledningen i stället lyckas med sina ambitioner till 2028 så adderar det 250 miljoner kronor i rörelseresultat. Ponera att man i stället når halvvägs och så åsätter vi den vinsten en multipel på 8, så adderar det 1 miljard svenska kronor, motsvarande 6,5 norska kronor per aktie. I det senare scenariot ger det en riktkurs på 100 norska kronor per aktie. Med låga priser i verksamheten och en aktie på rea är den given i portföljen. Köp Europris.