Kevin Warsh – revoltören kan ta över Fed

Wall Street skakade till på torsdagskvällen när Donald Trump tog till orda. Nomineringen för vem som ska ersätta den av presidenten häftigt kritiserade Jerome Powell som Fed-chef var klar. Källor hos flera affärsmedier gjorde gällande att det blir den tidigare Fed-guvernören Kevin Warsh, och uppgifterna kom sedermera att bekräftas.

Vem är Kevin Warsh?

Kevin Warsh är född och uppväxt i Albany, “upstate New York”, och har juristexamen från Harvard. Han spenderade därefter ett decennium på Wall Street hos investmentbanken Morgan Stanley, innan han 2006 utsågs till ekonomisk rådgivare hos Bushadministrationen. Två år senare nominerades han till Fed-styrelsen, just när den globala finanskrisen tog fart. Han blev den yngsta Fed-guvernören i modern tid, 37 år gammal.

Under finanskrisen kom Warsh att snabbt bli den dåvarande Federal Reserve-chefen Ben Bernankes högra hand, som länk mellan Fed, Vita huset och Wall Street. Han var en av nyckelaktörerna bakom det paradigmskifte i penningpolitiken som tog form i krisens spår och sedan kom att prägla centralbanker världen över. 

Extrema medel blev etablerad praxis

Warsh försvarade inledningsvis de extraordinära åtgärder som utformats för att stabilisera banksystemet och förhindra en systemkrasch. När styrräntan snabbt pressades ned mot noll och det traditionella räntevapnet i praktiken var uttömt, öppnades dörren för mer okonventionella ingrepp.

För att motverka marknadsstress valde Federal Reserve att kliva in som aktiv köpare i finansmarknaderna och tillföra likviditet genom så kallade kvantitativa lättnader, Quantitative Easing (“QE”). Genom omfattande tillgångsköp tänjde centralbanken på sitt penningpolitiska ramverk med ett tydligare ansvar för kreditflöden och finansiella villkor.

Via tillgångsköpen etablerades en ny praxis i centralbanksvärlden: Uppbyggnaden av allt större balansräkningar. I Federal Reserves fall växte den till nivåer som senare skulle bli både omstridda och politiskt laddade.

Tillgångsköpen koncentrerades till marknadens säkraste tillgångar, framför allt statsobligationer. Genom att pressa ned avkastningen i det tillgångsslaget tvingades investerarkapital i jakt på avkastning längre ut på riskskalan. På så vis stabiliserades kreditmarknaderna och likviditet tillfördes till de delar av finanssystemet som drabbats hårdast av stress och brist på finansiering.

Revolten

Redan mot slutet av 2010 började Kevin Warsh öppet uttrycka skepsis mot tillgångsköpen. Som den enda aktören med obegränsad tillgång till världens viktigaste valuta riskerade Fed att bli den dominerande kraften i finansmarknaderna, enligt Warsh. Gränsen mellan penningpolitik och finanspolitik riskerade att suddas ut.

Samtidigt saknades en tydlig strategi för ett avslut på den extrema penningpolitiken, lyfte han. Verktyg som utvecklats för tillfällig krishantering tycktes gå mot att bli permanenta inslag i penningpolitiken. En centralbank med en balansräkning lik Feds, som nådde sin toppnivå på närmare 9 000 miljarder dollar, var enligt Warshs synsätt inte bara en teknisk aktör utan en dominerande kraft inom både statsfinansiering och kapitalallokering.

När Kevin Warsh lämnade Fed 2011 började han formulera öppen kritik. Den snabbt expanderade balansräkningen hade enligt Warsh utvecklats från ett tekniskt verktyg till ett institutionellt, rent av politiskt, problem. Risken var att centralbankens oberoende urholkades och att penningpolitiken gled över i finanspolitik.

Redan 2017 lyftes Warsh fram som möjlig framtida Fed-chef. Han intervjuades av Trumpadministrationen innan Jerome Powell nominerades. När hans namn nu åter aktualiseras tolkas det av många som en signal om att en möjlig brytning i centralbanksvärlden kan vara på väg. Synen på styrräntan skiljer förvisso Warsh från president Trump, som önskar låga räntor, men de förenas i kritiken mot Fed som politiserad institution.

Warsh skulle sannolikt driva på mot en reträtt från rollen som garant för finansiella marknader och från år av artificiellt låga realräntor. De omedelbara marknadsreaktionerna pekade i den riktningen på torsdagen: Börsterminer, guld och bitcoin föll, medan dollarn stärktes och räntorna på amerikanska statsobligationer steg.

Globala konsekvenser

Ett mer institutionellt konservativt Fed skulle få globala följder. Högre realräntor och mindre dollarlikviditet skulle i normalfallet stärka dollarn och minska utrymmet för riskfyllda kapitalflöden. I Europa skulle stramare finansiella villkor och svagare kreditmarknader kunna bli en konsekvens när den globala dollarlikviditeten minskar och kapital söker sig tillbaka till USA med högre räntor. 

Att Warsh lyckas är dock inte givet. De geopolitiska spänningarna som drivits av att Trumpadministrationen angriper allierade och ser positivt på dollarförsvagning verkar i motsatt riktning. Det har också konstaterats av flera bedömare att rotationen i den röstande kretsen inom Feds räntebeslutande kommitté FOMC går mot en mer duvaktig hållning de kommande åren. 

Federal Reserves duvor, som vill se fortsatt lätt penningpolitik, har satt sig till motvärn mot den av Warsh önskade normaliseringen. En alltför snabb åtstramning riskerar att utlösa finansiell instabilitet och kan kväva en fortfarande skör konjunktur, menar de. Warshs motargument är dock tydligt: Alternativet till disciplinerad åtstramning är värre. En centralbank som ständigt skjuter upp normalisering bygger upp större obalanser och fallhöjd för mer brutala korrigeringar längre fram.

För marknader som vant sig vid ständig stimulans bär Kevin Warsh med sig ett obekvämt budskap, som konservativa centralbankirer anser är nödvändigt för långsiktig penningpolitisk trovärdighet.