Klarna-aktien ser inte särskilt billig ut

Efter många rykten och spekulationer står det nu klart att Klarna, som grundades 2005, valt att gå till börsen. Valet föll på amerikanska NYSE där man får förmoda att investerarna betalar bäst för aktien. Det betyder samtidigt dessvärre att Sverige och Europa återigen går miste om en prestigenotering, precis som 2018 då Spotify ratade hemmamarknaden.

Siemiatkowski säljer ingenting

Prislappen landar på 35-37 dollar per aktie vilket ger ett börsvärde på 13,6 miljarder dollar i mitten på intervallet. När, eller om, svenska investerare får chansen att köpa aktier framgår inte i dagens prospekt. 34,3 miljoner aktier får vi däremot veta är till salu, varav endast 5,6 miljoner är nytryckta. Det betyder att Klarna tillförs cirka 170 miljoner dollar efter avgifter och antalet aktier blir cirka 378 miljoner vid notering, exklusive övertilldelningsoption om 5 miljoner aktier. Vd och grundare, Sebastian Siemiatkowski, säljer inga aktier i noteringen.

Därutöver finns optioner som kan medföra utspädning på cirka 17 procent med teckningskurser på 19-105 dollar. Tre procents utspädning sker på 19 dollar och resterande är på kurser över introduktionskursen i spannet 39-105. Börsvärdet är därmed att betrakta som drygt 14 miljarder dollar.

För de pengarna får man en verksamhet som består av ett ekosystem kopplat till en plattform för konsumentköp med hjärtat i betalningsförmedling och krediter. Numera finns också en AI-assistent, lojalitetsprogram, betalkort, app med mera. Klarna har också en banklicens vilket möjliggör billig upplåning från konsumentmarknaden där 95 procent av upplåningen på 14 miljarder dollar finansieras, övervägande från den tyska marknaden.

USA är största marknaden

De pengarna finansierar utlåningen till Klarnas 111 miljoner aktiva kunder som shoppar hos någon av de 790 000 anslutna handlarna utspridda över 26 länder. I prospektet framkommer att ingen kund utgör mer än 10 procent av bruttoförsäljningsvärdet (totala försäljningen via Klarnas partners) medan omkring hälften av de största bolagen på flertalet marknader använder Klarna. USA är största marknaden med en tredjedel av intäkterna före Tyskland, Storbritannien och Sverige. I USA är tillväxten som högst och noterbart är att Klarna nyligen blivit exklusiv partner i Walmarts butiker och online i USA för finansieringslösningen. Det sker genom ett samarbete med fintechbolaget Onepay som är majoritetsägt av Walmart där Onepay tilldelades optioner i Klarna som kan ge upp till 15 miljoner aktier.

Förlust blir till vinst

I reda siffror så har Klarna ökat omsättningen med 23,5 procent under 2024 där rörelseförlusten minskade till -121 miljoner dollar (-323) i redovisade siffror. Klarna presenterar också justerade siffror där rörelsemarginalen istället är positiv på 6,4 procent (-2,2), motsvarande en rörelsevinst på 180 miljoner dollar (-49) för 2024. Justeringarna rör primärt avskrivningar, nedskrivningar och aktiebaserade ersättningar medan kostnaderna för börsnoteringen är beskedlig i sammanhanget. Att justera fullt ut är definitivt för generöst men investeringarna är lägre än av- och nedskrivningar, vilket rättfärdigar en viss justering. De aktiebaserade ersättningarna är en lite knepig fråga hur man vill se på den kostnaden i form av utspädning, men gratis är det definitivt inte.

I det senaste kvartalet omsatte Klarna 823 miljoner dollar där 73 procent kommer från transaktioner och tjänster medan återstoden är ränteintäkter. Merparten av intjäningen kommer alltså från betalningsförmedlingen där Klarna får omkring 2,7 procent av köpesbeloppet. Annonser är faktiskt en lite oväntad intäktskälla på 6 procent av omsättningen.

Men snabbast växer ränteintäkterna. I Q2 var tillväxten 34 procent, dubbla takten mot transaktion- och serviceintäkterna, och sammantaget var koncernens tillväxt knappt 21 procent. Den högre tillväxten i räntor förklaras till stor del av att krediter med avbetalningsplaner ökat till 8 procent (5) av bruttoförsäljningsvärdet.

Kreditförlusterna stiger

På kostnadssidan är det noterbart att reserveringar för kreditförluster ökade hela 64 procent till 174 miljoner dollar vilket förklarar den ökade rörelseförlusten på -46 miljoner dollar (-4) i Q2. Går vi på justerade siffrorna så är rörelsevinsten 29 miljoner dollar (46) motsvarande en rörelsemarginal på 3,5 procent (6,7). Orsaken till de högre reserveringarna är en högre tillväxt på den amerikanska marknaden och en större andel av lånen på avbetalningsplan. För de lånen är förväntade kreditförluster högre. Här blir det viktigt att följa utvecklingen för hur de faktiska kreditförlusterna utvecklas. Ökningen i reserveringar kan faktiskt vara positiv då lönsamheten är högre för den kategorin, trots högre risker för kreditförluster alltså, men slutresultatet får vi vänta på.

Ser vi till aktiviteten i nätverket, så ökade det viktiga bruttoförsäljningsvärdet med 19 procent i Q2. För de senaste tolv månaderna uppgår det till 112 miljarder dollar i jämförbara termer och för samma period omsätter Klarna 3 miljarder dollar med ett justerat rörelseresultat på 151 miljoner dollar.

Med ett börsvärde på 14 miljarder dollar och en värdering på knappt 5 gånger försäljningen är det med andra ord inprisat såväl tillväxt som högre lönsamhet framöver.

Den amerikanska konkurrenten, Affirm, har ett börsvärde på 28 miljarder dollar. Det är dubbelt upp mot Klarna trots en endast marginellt högre omsättning på 3,2 miljarder. Affirm guidar dock för en tillväxt i bruttoförsäljningen på minst 25 procent och en omsättning som växer minst 20 procent. Det är högre än vad Klarna presterar nu och på lönsamhetsfronten hade Affirm en justerad marginal på 24 procent, men också en liten förlust i redovisade siffror. För innevarande brutna räkenskapsår guidar Affirm för en justerad rörelsemarginal över 26 procent, men inte mer än 6 procent i redovisade termer.

Klarna växer långsammare och att döma av senaste kvartalet syns inte något tecken på en väsentlig lönsamhetsförbättring där kreditförlusterna ökade. Det är förstås mycket möjligt att dessa kommer ner med tiden och det finns en skalbarhet i Klarnas affärsmodell, så med stor sannolikhet kommer vi se bättre lönsamhet med tiden, bara inte kreditkvaliteten i lånestocken visar sig vara för låg. Hur högt Klarna når är svårt att sia om men i en jämförelse med Affirm kan man lätt tänka sig att analytikerkåren målar upp en bild av en billig aktie bara lönsamheten växer fram. Jag är inte så säker på att det är gjort i en handvändning och tills vidare ser inte aktien särskilt billig ut.