Nischad världsledare till frestande prislapp – köp

Lastvagnskopplingar från Vänersborg. Trist tänker du. Om så är fallet, har du förklaringen till varför du missat avsevärd avkastning. Totalt nästan 150 procent på tre år, trots aktiens dystra utveckling från tidigare rekord.

En nischad världsledare har fått en frestande prislapp. Och vid en närmare titt är framgångsrika industribolag sällan tråkiga. VBG Group är absolut inget undantag.

Lastvagnskopplingar kännetecknar bolaget. Men avgörande för intjäningen är numera klimatsystem. Affärsområdet MTS (Mobile Thermal Solutions) utrustar bland annat bussar och anläggningsfordon med avancerad ventilation och värme.

Affärsområdet MTS är faktiskt ursprungligen ett förvärv från Ratos år 2016. I princip dubblerades marginalerna 2023. Prishöjningar, smärtfri produktion och stärkt efterfrågan i Nordamerika slog igenom på resultaträkningen. Det fick både passiva och aktiva flöden att trängas på köpsidan i aktien som toppade strax över 500 kronor.

Bolagets historik speglas i den något udda ägarbilden. Tre stiftelser kontrollerar cirka 60 procent av rösterna. Det förklaras av den tidigare lastbilschauffören och sedan 1993 avlidne grundaren Herman Krefting. Ägarstrukturen begränsar likviditeten i aktien, och ökar känsligheten för både köp- och säljflöden.

Marginalerna i MTS försämrades varje kvartal 2024. Affärsområdet står för cirka hälften av omsättningen och sätter därför ton och riktning för VBG. Rörelsemarginalen uppgick till 15 procent i första kvartalet 2024. Fjärde och senaste kvartalet till 10 procent.

Minskade lagernivåer hos återförsäljare och en kund som flyttat produktionen från USA har pressat lönsamheten i MTS. Underskatta inte lagerförändringar. Små nedjusteringar hos återförsäljarna kan få stora konsekvenser på aktiviteten i fabrikerna. Dubbel effekt menar VBG:s vd Anders Erkén. En klassisk bullwhip alltså.

Lyckades parera tullarna 2018

Osäkerheten kring VBG har ökat. Majoriteten av VBG:s försäljning sker i USA, och tullarna kan få konsekvenser. Bolaget lyckades parera tullarna på stål och aluminium som infördes 2018, men det är ingen garanti för framtida handelskonflikter. En fördel i frågan är däremot VBG:s produktionsanläggningar i regionen.

Trots omsättningstapp på tvåsiffriga procent i fjärde kvartalet, stärktes marginalerna på totalen. Ett relativt sällsynt scenario. Produktmixen, alltså vilka produkter som säljs, får ordentlig inverkan på lönsamheten. En förändrad produktmix kan därför också bli ett dråpslag mot marginalerna i enskilda kvartal.

Avgörande för vinsten och sentimentet

Avgörande blir prestationerna i affärsområdet MTS. För vinsten, men också för sentimentet kring aktien. Börsen vill veta när och var marginalerna bottnar. Stor osäkerhet kring tullar, produktmix och lagernivåer ligger i tabellen. Många om och men.

Så varför inte räkna försiktigt och på så sätt eliminera risken för att största affärsområdet inte bryter den negativa marginalutvecklingen. Oavsett ska aktien räknas hem.

Snittmarginalen i MTS uppgår till cirka 10 procent senaste fem åren. Alltså nästan exakt samma prestation som i senaste kvartalet. Ett svagt kvartal, men uppenbarligen i linje med historiken. En mer konstant marginalutveckling syns i övriga delar av bolaget.

Marginaler motsvarande snittet i MTS sänker lönsamheten på helheten. Affärsområdet antas förbättra marginalerna nästa år. VBG är då tillbaka på nivåerna för 2024.

Utfallet värderar VBG till cirka 14 gånger vinsten i år. För det skuldjusterade marknadsvärdet får man betala 10 gånger tabellens beräkning för årets rörelseresultat. Ökad omsättning och smått vässade marginaler sänker värderingsmultiplarna för kommande år.

Bland börsens industribolag som värderas i det lägre spannet finns Sandvik. Prislappen är cirka 17 gånger vinstestimaten i år. Paralleller till den lågt värderade bilindustrin blir lätt missvisande. VBG handlar trots allt nästan uteslutande om bussar, lastbilar och anläggningsfordon.

Men bolaget är underleverantör och det finns ett konjunkturberoende. Det ligger i aktiemarknadens uppfattning, trots flera framgångsrika år i bagaget. Bara skräcken för halverade marginaler kan förklara den låga värderingen på aktien. Historiska framgångar i Nordamerika är för tillfället inget argument för multipelexpansion.

En tidigare uppfattning om risken förknippad med hög koncentration mot kunden AB Volvo kan däremot avfärdas – kundregistret är brett och spritt. Mer alarmerande är då koncentrationen mot Nordamerika.

Stark avslutning på senaste kvartalet

Avslutningen på senaste kvartalet var starkt, enligt vd Anders Erkén. Framför allt MTS och det minsta, men inte oviktiga, affärsområdet Ringfeder. Återförsäljarna förväntas snart vara färdiga med att korrigera sina lager. Allt detta förklarades på senaste telefonkonferensen.

Kassaflödet slog rekord 2024 och balansräkningen är i gott skick. Små kompletterande förvärv adderar till produkterbjudandet och försäljningsregionerna.

Snart är återförsäljarnas lagernivåer korrigerade. Efterfrågan är ännu stabil. Kombinationen borde få fart inköpen. Dessutom faller materialpriserna.

Stundtals kan aktien leva sitt eget liv. Återigen finns en känslighet för diverse flöden. En tidigare överdriven uppgång i aktien kan konstateras. Och bara framtiden kan utvisa om det gäller nedgången.

Men ett köp av VBG går att motivera även om marginalerna inte förbättras i största affärsområdet. Aktien värderas ändå lågt. Att äga nischade värdsledare har visat sig vara en lönsam strategi. När de förvärvas till låga multiplar ökar dessutom din möjlighet till framtida avkastning.