Peter Hedlund: Asmodee växer så det knakar – köp

Vuxenleksaker är årets julklapp och då åsyftas inte sexleksaker utan snarare leksaker som vuxna använder, så som sällskapsspel eller byggsatser.

För Asmodee som säljer just sällskapsspel och samlarkort vore det goda nyheter, om det inte vore för det faktum att exponeringen mot Sverige är blygsam. Men årets julklapp eller inte – att spela spel är en växande sysselsättning globalt.

Från Asmodees spelkatalog är brädspelen Catan och Ticket to ride de mest kända i en uppsjö av brädspel. Men det är faktiskt samlarkort som utgör cirka två tredjedelar av omsättningen. Asmodee ger i egen regi ut Star Wars Unlimited, men det är primärt distribution av partnerprodukter som står för omsättningen. Pokémon är det klart största följt av Magic The Gathering, One Piece och några mindre spel.

Vad gäller brädspelsmarknaden så är det fortfarande en tämligen fragmenterad marknad. Med en förväntad tillväxt för spelmarknaden omkring den historiska nivån på 3–5 procent årligen har stabiliteten och möjligheten till förvärv lockat riskkapitalbolag som tidigare ägt Asmodee.

Men under 2022 kom Asmodees resa som riskkapitalägt bolag till sitt slut då franska PAI Partners sålde bolaget för motsvarande 30 miljarder kronor till Embracer. I början av året delade Embracer i sin tur ut Asmodee till aktieägarna och aktien handlas nu på Stockholmsbörsen.

I riskkapitalets ägo var skuldsättningen och förvärvstakten hög, men i samma veva som avknoppningen betade Embracer ned skuldsättningen och Asmodee har i dag en rimlig skuldsättning och också utrymme att återigen börja förvärva.

Hittills under året skyndar man dock långsamt med endast två mindre förvärv. Avsaknaden av tillväxt från förvärv har dock inte hindrat bolaget från att växa hela 25 procent (28 procent organiskt). Det måste man säga är över förväntan, men trots det står inte aktien mycket högre än vid noteringen i februari.

Anledningen är förmodligen att tillväxten kommer nästan uteslutande från samlarkort, i synnerhet Pokémon, som Asmodee distribuerar, snarare än de egna spelen och korten. Tillsammans med högre rörelsekostnader håller det tillbaka det justerade rörelseresultatet som endast ökat 23 procent under första halvåret. Här hade man förstås hoppats att den högre omsättningen skulle medföra en högre rörelsemarginal samtidigt som jämförelsekvartalen för andra halvåret i det brutna räkenskapsåret är klart tuffare.

Vissa investerare kan också ha satt kaffet i halsen när det var röda siffror på nedersta raden i senaste kvartalet. Förklaringen är att finansnettot belastats med 30 miljoner euro i form av ökad tilläggsköpeskilling för förvärvet av Exploding Kittens eftersom den är kopplad till försäljningsutvecklingen som gått mycket bra. Det är heller ingen avdragsgill kostnad, varpå skatten också är högre än normalt.

Trots att de posterna inte påverkar kassaflödet i kvartalet så var det röda siffror även för kassaflödet efter lageruppbyggnad och stigande kundfordringar.

Ett klent kassaflöde är inget man vill se, men en säsongsmässig lageruppbyggnad inför julsäsongen och höga kundfordringar efter ett starkt kvartal är ingen större fog för oro i min bok.

Exkluderat rörelsekapitalbindningen är det i stället ett tämligen representativt kassaflöde nära 90 procent av det justerade rörelseresultatet för halvåret.

Nettoskulden uppgår till 525 miljoner euro, motsvarande 2,4 gånger rörelseresultatet, varav 140 miljoner är tilläggsköpeskillingar (leasingskulden på 54 miljoner exkluderad). Det är en rimlig nivå givet stabiliteten i verksamheten och tillfälligt högt rörelsekapital.

Värderingen på skuldfri basis (ev) är knappt 13 gånger rörelseresultatet på rullande tolv månader. För ett Asmodee med mycket starka varumärken och en väletablerad distributionsverksamhet är det i underkant.

Det finns alltid en risk med en distributionsaffär, men exempelvis har samarbetet med Pokémon funnits sedan 2003, och jag håller nog risken som låg att Asmodee skulle förlora betydande distributionsrättigheter. Just Pokémonaffären kan nog trots den höga tillväxten för stunden faktiskt växa ännu mer då det väntar ett 30-årsjubileum i februari 2026.

Riskerna övervägs också av den låga värderingen i kombination med att jag bedömer Asmodees chanser som goda att fortsätta växa lite snabbare än marknaden plus förvärvspotential. Asmodee är dock ingen dubblare då jag inte räknar med någon väsentlig förbättrad lönsamhet. Men aktien går att räkna hem även utan det och är helt klart en aktie man kan lägga till samlingen. Köp Asmodee.