Peter Hedlund: Mycket att gilla med Sectra – men jag lutar mer åt sälj

Sectra handlades initialt upp några procent på börsen efter en stark rapport där omsättningen ökar 20 procent i lokala valutor (13 procent redovisat) med en rörelsemarginal som stiger till 22,2 procent (14,5) procent trots valutamotvind men förvisso gynnad av högre aktiveringar och en mindre engångspost.

Lite svagare kan det se ut på orderingången som minskade 19 procent till 3 432 miljoner kronor, men då ska man komma ihåg att jämförelsekvartalet var rekordstarkt (+740 procent!) med bland annat ett 12-årigt kontrakt med en kund i Kanada. Den garanterade delen av orderboken är ungefär dubbelt så stor som nuvarande omsättning så på den fronten är det inget att oroa sig för.

Sectra som är verksamt inom primärt it-lösningar och medicinsk bildhantering med ett mindre ben inom cybersäkerhetslösningar är dessutom inne i en omställning från licensförsäljning till en tjänstelösning (Software-as-a-Service, SaaS). Det medför att intäkterna blir lägre initialt och istället mer uthålliga då kunderna betalar över hela kontraktens löptid. Dagens siffror är alltså hämmade av det faktumet där licensförsäljningen minskat 5 procent över den senaste tolvmånadersperioden medan de återkommande intäkterna istället ökat 20 procent.

Även den geografiska fördelningen, där USA och Kanada svarar för merparten av tillväxten, hämmar Sectras tillväxt när de intäkterna räknas om till svenska kronor givet kronans starka utveckling.

Trots dessa motvindar har Sectra vuxit knappt 19 procent årligen sedan 2020/21 med en rörelsemarginal på 22,3 procent i det senaste bokslutet och 20 procent som genomsnitt över senaste fem åren.

Det är svårt att inte gilla ett sådant bolag vilket också verkar gälla för Sectras kunder då mindre än en procent väljer att avsluta tjänsten (churn).

Allt har ett pris

Men på börsen gäller det att skilja på bolag och aktie. I synnerhet för Sectra där bolaget är så älskat att värderingen på aktien är drygt 15 gånger försäljningen och över 80 gånger vinsten (p/e).

En sådan värdering ställer mycket höga krav på en uthållig och hög tillväxt. Exakt hur hög beror på ett antal antaganden men framförallt på avkastningskravet. Jag skulle säga att Sectra måste upprätthålla en tillväxt på ungefär 20 procent i genomsnitt för det kommande tio åren för att försvara ett avkastningskrav runt 8 procent.

Det är alltid svårt att sia om hur uthållig tillväxten kan vara för kvalitetsbolag som Sectra. Men som referens betyder 20 procents tillväxt att omsättningen ska sexfaldigats på de 10 åren. Absolut inte omöjligt men visst är det mastigt.

Aktiemarknaden tenderar också att vara mer kortsiktig och tvivla på en sådan stark långsiktig trend om det blir motigt ett kvartal eller två.

Tuffare tider väntar

Det kan det också bli för Sectra där vd Torbjörn Kronander, lyfter fram att implementeringskostnader väntar under andra halvåret. På en fråga om marginalen bör stiga från omställningen till molnbaserade lösningar tonar Kronander ner förväntningarna utan istället ska Sectra investera i nya produkter för uthållig tillväxt.

Marginalmålet är på minst 15 procent, men om inte vi ser högre marginaler på sikt blir aktien i min bok svår att räkna hem.

Dessutom kommer årets sista kvartal inte vara samma säsongsmässiga lyft som tidigare då licensförsäljningen minskar som andel, men framförallt så kommer intäkterna från USA att drabbas hårt av dollarns svaghet. USA är tillväxtmotorn och utgör 30 procent av omsättningen. En dollar som är fortsatt försvagad och nu står 15 procent lägre än för ett år sedan kommer ge avtryck i resultaträkningen.

Slutligen anser jag att Sectra som har en sådan stabil verksamhet är överkapitaliserat med en miljard i kassan. Att istället driva bolaget med en nettoskuld skulle sänka kapitalkostnaden och trots fjolårets extrautdelning bör mer göras på den punkten.

Runt lunchtid handlas aktien nu på röda siffror och trots aktiens nedgång på 25 procent de senaste halvåret är den fortsatt mer av en säljkandidat än en köpkandidat i min bok.