Peter Hedlund: Obegripligt – Kinneviks styrelse måste agera

Det är sällan några stora rubriker när investmentbolagen rapporterar, men för Kinnevik som har en helt onoterad portfölj kan rapporterna vara desto mer spännande. I dagens rapport ökar substansvärdet två procent trots valutamotvind och lägre värderingsmultiplar. Det är alltså högre tillväxt och vinster som primärt driver värdet, vilket är mycket positivt. Två procent kan låta lite, men i årstakt motsvarar det åtta procent. För årets första nio månader har tillväxten för Kinneviks kärninnehav varit 35 procent med två procentenheter högre marginal.

Återköp ett måste

Det som skaver för aktieägarna är avsaknaden av aktieåterköp, trots den stora kassan och den enorma substansrabatten aktien dras med.

Istället investerades det totalt en miljard kronor i kvartalet där det mesta var nyemissioner i redan ägda bolag. Dessa är rimliga då de tillför nödvändigt kapital till bolagen där Kinnevik har ett visst ansvar också. Det som däremot får en att höja på ögonbrynen är att 15 miljoner euro investerades i befintliga aktier i innehavet Mews. Med andra ord så tillfördes inget kapital till bolaget utan det är helt enkelt en investering i ökad makt, eller så bedöms Mews vara en mer attraktiv investering än hela Kinnevik till 38 procent rabatt. För det är så man måste resonera vid varje ny investering. Hur kan vi skapa största möjliga aktieägarvärde?

Nu kritiserar jag inte investeringen i Mews isolerat, för med en kassa på 8,6 miljarder kronor finns det utrymme för båda. Men det faktum att man inte återköper aktier blir jag inte klok på. I bästa fall är det en senfärdig styrelse eller någon regulatorisk problematik som är orsaken. För om förståelsen för värdet av återköp saknas så är det anmärkningsvärt.

Minskat kapitalbehov

Inte minst då kapitalbehovet minskar i takt med att portföljen blir mer mogen. De största innehaven i form av Travelperk och Spring Health ryktas båda gå mot en börsnotering vilket då också skulle frigöra en dryg tredjedel av portföljen, motsvarande 9-10 miljarder kronor, om Kinnevik väljer att sälja.

Men om målsättningen är vad den borde vara, och vad vd Georgi Ganev upprepar idag, att skapa aktieägarvärde – så är enda rationella förklaringen att styrelsen anser att portföljen är kraftigt övervärderad. Med det förbehållet är dagens kursuppgång därför ytterligare ett misslyckande för styrelsen som går miste om lågt hängande frukt för att köpa tillbaka billiga aktier. Alternativt så ska man lita på den bedömningen och sälja Kinnevik-aktien då portföljen kanske är övervärderad.

Bland de stora investmentbolagen har Kinnevik förutom den dyraste förvaltningskostnaden, relativt tillgångarnas värde, också flera incitamentsprogram. Det innebär att man inte bara går miste om chansen att återköpa aktier, man späder också potentiellt ut ägarna med omkring 1,7 procent. Bolagets klena prestation de senaste åren talar förvisso för att utspädningen sannolikt blir lägre från befintliga program.

För ett investmentbolag som Kinnevik där innehaven är svåra att värdera, är tron på styrelse och lednings förmåga att allokera kapital helt avgörande. Att som aktieägare inte kunna lita till att överordnad målsättning är avkastning för aktieägarna, eller att portföljen anses övervärderad internt, är båda mycket problematiska konstateranden.