Peter Hedlund: Tillväxten imponerar – men
värderingen fortsätter skava

Många bolag har stött på patrull i övergången från en gratistjänst till betaltjänst, men Spotify har framgångsrikt gjort den resan med 276 miljoner månadsaktiva och betalande kunder i kvartalet. Det motsvarar en tillväxt på 12 procent mot fjolårskvartalet och 2 procent mot föregående kvartal.

Det är en viktig pusselbit för att skapa högre vinster då reklamintäkterna faktiskt var 6 procent lägre trots 11 procent fler reklamfinansierade användare. Det är också en lite förvånande utveckling då poddplattformen Acast nyligen rapporterade 33 procent högre intäkter per lyssning.

De båda är förstås inte fullt jämförbara och Spotify förklarar utvecklingen med lite lägre priser inom den egenägda och licensierade delen av mediabiblioteket samt en pågående optimering. Enligt ledningen kommer vi nästa år börja se resultatet efter den pågående omställningen där annonsförsäljningen ska bli mer träffsäker. Kunder som Amazon och Yahoo kommit in samtidigt som sortimentet breddas vilket låter lovande.

Intäkterna är trots allt 90 procent från betalande kunder även om drygt 60 procent av användarna är på reklamabonnemang. Det finns med andra ord mer att hämta på en fortsatt uppgradering av kundstocken.

”En bra utveckling”

I dagens rapport för det tredje kvartalet summerar tillväxten till 7 procent och rörelseresultatet 582 miljoner euro med en rörelsemarginal på 13,6 procent (11,4). Det fria kassaflödet är också starkt på 806 miljoner euro. Allt trots en valutamotvind på cirka 5 procentenheter. Det är en bra utveckling, och balansräkningen är i ypperligt skick, men som så ofta är det värderingen som gör att skon klämmer för börsens fina bolag.

Analytikerkåren räknar med att årets p/e-tal på 103 kommer ner till 48 för 2026 och faller till 37 år 2027. Det är svårt att säga om Spotify kan infria de förväntningarna och därefter fortsatt försvara en sådan hög värdering. Den starka balansräkningen gör förvisso att värderingen i skuldjusterade multiplar (ev/ebit) är mer överkomlig på 27 gånger rörelseresultatet om konsensusprognosen för 2027 infrias.

För den prislappen får man i varje fall snart två vd:ar då Daniel Ek lämnar över det operativa ansvaret till affärs- och teknikcheferna Alex Norström och Gustav Söderström vid årsskiftet. Det är en ovanlig lösning men andra storbolag som Oracle och Comcast har valt samma väg. Om musiken tystnar eller om duon fyller dansgolvet får framtiden utvisa.