Peter Hedlund: Verktyget alla svenska bolag bör överväga

Ett 60-tal bolag har aktiva återköp i Sverige där i synnerhet fastighetssektorn fått upp ögonen för värdet av återköp. Elva fastighetsbolag har beslutat om återköpsprogram där senast i raden är Balder och Fortinova. I kronor och ören är det däremot banksektorn som toppar listan där såväl SEB som Nordea återköpt aktier för omkring 10 miljarder kronor vardera under året. Evolution, Autoliv, EQT, Essity och Trelleborg har också återköpt aktier för miljardbelopp så något sektorspecifikt fenomen är det inte. Senaste året har aktier för över 40 miljarder kronor återköpts på Stockholmsbörsen enligt ägardatatjänsten Holdings.

Börja med balansräkningen

Att överväga återköp av aktier är i min mening varje styrelses skyldighet. Avkastning per aktie är ett resultatmått överordnat alla andra och det är den ledstjärnan kapitalallokeringen ska följa i samtliga vinstdrivande bolag.

Tydligast blir det i bolag där balansräkningen dominerar, så som bank, fastighet och investmentbolag. Eftersom varje investering ska utvärderas mot alternativen så blir värdet av återköp extra tydligt i dessa bolagen om styrelserna tror på deras bokförda värden. För när en krona kan köpas till exempelvis 75 öre så ökar värdet av de befintliga aktierna när de återköpta aktierna makuleras och tillgångarna fördelas på färre antal resterande aktier.

Jag har tidigare kritiserat Kinnevik för avsaknaden av återköp, men där lutar jag nog åt att orsaken är att styrelsen inte tror på de bokförda värdena av de onoterade innehaven, som är svårvärderade ska tilläggas. För VNV Global som också har en helt onoterad portfölj verkar man desto mer positiv till bokförda värden och återköper aktier till 50 procents rabatt. Även Spiltan, med en ansenlig del onoterat, återköper aktier till en rabatt över 30 procent.

Det onoterade inslaget skapar en större osäkerhet för värderingarna, förvisso såväl uppåt som nedåt. För investmentbolag med helt noterade tillgångar och rabatterad värdering torde återköp däremot vara givet. Nu finns det inget perfekt exempel i den kategorin och rabatterna är förhållandevis låga idag. Lundbergs, Industrivärden och Svolder är bolag där återköp bör ligga nära till hands om rabatten ökar.

Mer fastighet per aktie

Men framförallt så är det i fastighetsbolagen som de höga rabatterna bjuder in till återköp. Aktiemarknadens ljumma inställning till dessa aktier samtidigt som direktmarknaden ändå ofta betalar nära bokförda värden skapar helt enkelt väldigt bra möjligheter att öka värdet per aktie genom att sälja fastigheter och göra aktieåterköp. Rabatterna är så pass höga att även om försäljning sker en bit under bokfört värde så är det värdeskapande.

En överskottsfråga

För rörelsedrivna bolag gäller egentligen samma princip, att om aktien är en mer attraktiv investering före andra investeringar så ska kapitalet allokeras där. Men möjligheterna är inte lika tydliga. Ett rimligt resonemang från ägarleden kan vara att återköp alltid ska göras - eftersom om man äger en aktie så anser man rimligen att den är just undervärderad.

Men aktier som värderas högt, som exempelvis Sagax ska absolut inte göra återköp. Orsaken att aktierna värderas högt är nämligen just på grund av att marknaden räknar med att bolagen kan få högre avkastning på nya investeringar. Skulle Sagax lägga alla kassaflöden på återköp av egna aktier så faller den tesen.

Detsamma gäller de älskade serieförvärvarna vars premievärderingar vilar på att skapa hög avkastning på kapitalet genom nya investeringar. När ett bolag har de möjligheterna så tycker jag heller inte de ska ge aktieutdelning, men det är en mer känslig fråga då många ägare uppskattar utdelningar, inte minst stiftelser.

Utdelning före återköp

Men utdelningar får egentligen samma värdeskapande effekt som återköp eftersom kapitalet frigörs och ägaren har möjligheten att återinvestera utdelningen, om än skatteeffekter kan komma i fråga för de som äger på depå exempelvis.

Generellt anser jag att bolagen ska vara återhållsam med utdelning eller återköp så länge de kan investera för en högre avkastning än vad kostnaden för det egna kapitalet är.

Men i det läget en värdeåterföring ska göras till ägarna så förordar jag en hållbar utdelning som bas och återköp som ett flexibelt alternativ som kan nyttjas opportunistiskt. Det finns flera fördelar med det upplägget kontra endast utdelning eftersom en beslutad utdelning praktiskt taget inte går att ställa in. Ett onödigt bekymmer som både SBB och Meko erfarit. Ett återköp kan däremot nyttjas mer opportunistiskt och dessutom avbrytas om läget blir ansträngt.

Men framförallt så vill man inte se återköp med motiveringen "att få upp kursen" som lyfts från tid till annan. Om kursen piggnar till som en effekt av återköpen, för all del. Men syftet är inte att köpa och driva upp kursen och därmed återköpa dyra aktier. Istället gör återköpen mest nytta om återköpen kan göras till en låg kurs och inte när ett stort återköpsprogram driver kursen i en aktie med låg likviditetet.

Värsta exemplet är kanske Hemnet där insiders och styrelsemedlemmar, som varit med och beslutat om återköpen, vräkte ut egna aktier - rakt in i bolagets återköp. Ett annat är Byggmax som efter framgångarna i pandemin valde att genomföra ett snabbt återköp när kursen stod på rekordnivåer efter vad som visade sig vara tillfälliga framgångar. Ibland är det lätt att vare efterklok och jag undrar om inte Norions senaste återköpsprogram också visar sig vara lite för offensivt när kursen redan stod omkring 60 procent högre än det första programmet som bidragit till att lyfta kursen.

Återköp i all ära, men inte till vilket pris som helst.