Peter Hedlund: Viktig signal saknas i Hacksaw

Det är bistra tider i spelsektorn där såväl Evolution som Betsson tagit rejält med stryk sista tiden på klena rapporter. För börsens tredje kasino-aktie är verkligheten en annan. Förvisso är kursens utveckling liknande, även Hacksaw har gått kräftgång sedan börsintroduktionen, men siffrorna talar ett annat språk.

I skrivande stund är aktien ner 2 procent efter en rapport där omsättningen ökar 26 procent och rörelseresultatet 28 procent. Även från föregående kvartal är det en klar förbättring. Dessutom annonseras en utdelning på 0,40 euro per aktie, vilket motsvarar en direktavkastning på 7,7 procent.

Riskspridningen förbättras

Om vi går på djupet i de operativa nyckeltalen så kan vi också konstatera att riskspridningen förbättras där de tio främsta spelen minskar i andel av omsättningen till 43 procent (57). Än viktigare är kanske att beroendet av största operatörskunden, vilket förmodas vara ett kryptokasino, faller till 13 procent (20). Ingen enskild marknad utgör heller mer än 10 procent av omsättningen och bolagets spelplattform för tredjepartsutvecklare fortsatte också den att växa under året.

Det fria kassaflödet är starkt på 45 miljoner euro, i princip i paritet med rörelseresultatet, och skatterevisionen från svenska skatteverket avslutades utan någon påverkan för Hacksaw.

Kort och gott är dagens rapport riktigt bra. Om man vill peka på något negativt så är det att tillväxttakten fortsatt trendar nedåt och så räknar jag med att utvecklingen fortsätter. Men en tillväxt på 31 procent i lokala valutor är svårt att klaga på.

Elefant i rummet ger fog för hög riskpremie

Vad gäller värderingen så är den inte högre än 8,5 gånger rörelseresultatet justerat för nettokassan på 133 miljoner euro (ev/ebit) för 2025. Givet den fina utvecklingen lär Hacksaw också stå sig bra i konkurrensen framöver vilket gör aktien än billigare. Man kan möjligen ställa sig frågan om rörelsemarginalen kan upprätthållas över 80 procent över tid. Men framförallt är elefanten i rummet de oreglerade intäkterna och huruvida en regleringsfälla är i färd att slå igen.

Den farhågan ger fog för en hög riskpremie då intäkterna vid noteringstillfället i somras till knappt 90 procent var oreglerade. I kvartalsrapporterna ges ingen uppdaterad siffra och det är tydligt att Hacksaw inte vill ståta med den uppgiften, även om man har licens på 35 lokala marknader. Med oreglerade intäkter och dessutom sannolikt stora kunder i form av kryptokasinon i en värld där Evolution och Betsson skakas av hårdare reglering är förstås Hacksaw inget säkert spel.

Som jag ser det blir riskerna allt mer diversifierade eftersom Hacksaw växer genom fler kunder, spel och marknader. Helt klart kommer vi att se regulatoriska motgångar framöver där spelmyndigheter i framför allt Europa, däribland Sverige, sannolikt kommer göra det olagligt att spela på sidor utan lokal licens. Exakt hur framgångsrik ny reglering blir och hur hårt det slår mot Hacksaw återstår att se.

Tveksamt att aktien tar fart

Jag är dock tveksam till om aktien kommer lyfta inom kort. Ägare med mindre än fyra procent av aktierna är inte längre inlåsta medan storägarnas aktier, förutsatt att inlåsningsavtalet hedras, kan sälja först i slutet av juni. Noteringsprocessen gav ett stressat intryck där en ny ledning snabbt tillsattes och ägarna håller låg profil. I ägarlistan har de allra flesta väldigt stora vinster och lockas säkerligen av att sälja en del aktier. Några insynsköp syns inte heller till från den nya ledningen, vilket man gärna vill se när läget är så osäkert. Inte minst då styrelsen också föreslår ett stort återköpsprogram på upp till 10 procent av aktierna till stämman i april. Tankarna går onekligen till Hemnet där ägarna och insiders passade på att dumpa aktier i återköpsprogrammet.

Om vi bortser från de etiska ställningstagandet för att äga aktien, som håller institutionerna borta, så börjar aktien närma sig kursnivåer där man som investerare får bra betalt för riskerna. Kassaflödet är så starkt att en sidledes utveckling faktiskt ger en tvåsiffrig avkastning och även med en lägre tillväxt framgent så borde multipeln kunna stiga i takt med att riskerna diversifieras. Just risken är knäckfrågan och där man från utsidan mest kan gissa hur exponeringen ser ut blir det extra negativt med insynspersoner och ägare som sitter på ett informationsöverläge men trots det säljer eller avstår från att köpa aktier.

Hacksaw börjar alltså se lockande ut från utsidan men med en hög osäkerhet och förmodat nya säljflöden lutar jag åt att man fortsatt kan följa Hacksaw från sidlinjen idag.