Richard Bråse: Sveafastigheter har vilselett marknaden 

Bläddra fram till sidan 110 i Sveafastigheters noteringsprospekt. Ur siffrorna i bolagets "aktuella intjäningsförmåga" går det utläsa att överskottsgraden antogs var 62,5 procent, inklusive fastighetsadministration. 

Överskottsgrad visar hur mycket av hyresintäkterna som blir kvar efter att de direkta fastighetskostnaderna dragits av. Välinvesterade och energieffektiva hus i attraktiva lägen ger högre överskottsgrad än gamla skruttiga byggnader i obygder med vakansproblematik. Det är inte bara ett finansiellt nyckeltal bland andra. För fastighetsbolag innebär en hög överskottsgrad en tydlig kvalitetsmarkör. 

Under noteringsprocessen kunde man ledas att tro att Sveafastigheter hade ett sammanhållet bestånd koncentrerat till universitetsstäder och Stockholm. I verkligheten spretade beståndet åt rikets alla hörn. Nytt blandades med gammalt. Stora bestånd i Skellefteå och Linköping, men bara enstaka hus i större städer som Malmö och Göteborg. Bolagets vida definition av "Stockholmsregionen" inkluderade Söderfors, en ort 4 mil söder om Gävle och man hade enligt prospektet fler lägenheter under förvaltning i Avesta kommun än i Stockholms. 

Misstankarna om att bolaget försökte framställa sig som bättre än vad det var, minskade inte med vetskapen om att huvudägaren SBB systematiskt överdrivit överskottsgraden och skönmålat sin intjäningsförmåga. 

Misstankarna har visat sig vara befogade. Under de fyra kvartalsrapporter som följde efter börsnoteringen presterade Sveafastigheter en överskottsgrad på 58,2 procent. Det är 4,2 procentenheter lägre än vad som angavs i prospektets intjäningsförmåga. 

Under motsvarande period levererade de högkvalitativa och Stockholmsfokuserade bostadsbolagen Heba och John Mattson på pricken eller till och med något över den överskottsgrad som respektive bolag antagit. Den negativa avvikelsen i Sveafastigheters tidigare systerbolag Neobo var bara 0,2 procentenheter. 

4,2 procentenheter är inte felräkning, det är ett försök att bringa liv i en illusorisk kvalitet med det ultimata syftet att få ut en högre värdering än vad som annars vore motiverat. En så kallad skönmålning. 

Det var Erik Selin som lanserade modellen med aktuell intjäningsförmåga när Balder uppstod via en apporttransaktion med det kraschade it-bolaget Enlight sommaren 2005. Idag använder en hel uppsjö svenska fastighetsbolag modellen för att ge aktiemarknaden en ögonblicksbild av bolagets vinstförmåga baserat på sakernas tillstånd i nuläget uppräknat till årstakt. Det är ett välkommet komplement, särskilt i fastighetsbolag utan historik eller med hög transaktionsintensitet. 

Följande dikotomisering kan låta sträng, men det finns bara två sorters bolag: A) de som hanterar sin finansiella kommunikation med målsättningen att marknaden i möjligaste mån ska förstå verksamheten och kunna skapa sig en rättvisande bild av dess vinstkapacitet. B) de som inte gör det. I kategori B ingår naturligtvis de bolag som tror att finansiell kommunikation är någon slags sport där det gäller att framställa sig i så bra dager som möjligt. 

Investeringar handlar mycket om siffror, men när siffrorna förlorar sin precision förlorar de också sin enda merit. Och siffror förlorar sin precision när de inte bärs upp av något så immateriellt som pålitlighet. Det går att kvantifiera finansiell risk i termer som nettoskuldsättning eller ränteteckningsgrad, men opålitlighet går inte att fånga in eller avgränsa, eftersom det är en risk utan början eller slut för oss som investerar i börsbolag. 

Det går naturligtvis tjäna storkovan även på aktier i kategori B, men det finns alldeles tillräckligt med rimligt bra möjligheter bland bolagen i kategori A, vilket också minskar risken för de mest hårresande missbedömningarna och evig kapitalförlust. 

Nu går det förstås för bolag i kategori B att ta sig till kategori A, men den processen är betydligt mer utdragen och mödosam än den omvända. Sveafastigheter verkar ge det ett försök. I första rapporten efter noteringen förra hösten skruvades antagandet om beståndets överskottsgrad upp ett snäpp ytterligare, men sedan dess har det successivt sänkts med totalt 1,3 procentenheter och bör därmed ha närmat sig sanningen. 

Aktien har varit en medioker placering sedan börsdebuten och under hösten har Kjell Inge Røkkes börsnoterade investmentbolag Aker ASA dykt upp som näst största ägare. Det finns dock ingen som helst anledning att köpa Sveafastigheter framför de alternativ som börsen bjuder. Kvalitetsmässigt ligger man betydligt närmare SBB:s före detta dotterbolag Neobo än Heba och John Mattson, men sett till värdering av driftnetto och förvaltningsresultat är aktien utomordentligt högvärderad i förhållande till Neobo och nära nog i paritet med de två Stockholmsfokuserade bolagen. 

Det är denna krönikörs bestämda uppfattning att värderingen inom segment kommer att gå isär ytterligare, där premien på ett bestånd på exempelvis Lidingö förstärks i förhållande till bestånd ute i landet. På fel orter kommer hyresfastigheter att gå från att vara en tillgång till att bli en belastning. Det är inte utan att man undrar hur bekant den norske miljardären är med svensk geografi. 

*Richard Bråse förvaltar Protean Aktiesparfond Norden. 1,2 procent av fonden är investerat i John Mattson.