Serieförvärvarnas svacka – Rökos vd: ”Helt knäppt”
De svenska serieförvärvarna går mot ett svagt år.
Samtidigt har allt fler börjat ifrågasätta den historiskt starka affärsmodellen.
Röko är ett av bolagen som fallit kraftigt på börsen – och varit omdiskuterat för sin värdering.
– Det är ju helt knäppt, säger vd:n Fredrik Karlsson.
Under några intensiva veckor i mars stod alla stjärnor rätt för de svenska serieförvärvarna.
Med buller och bång börsnoterades både Ikea-familjens Asker Healthcare och den förre Lifco-vd:n Fredrik Karlssons Röko till värderingar norr om 25 miljarder kronor. Aktierna övertecknades och rusade i debuten.
Nio månader senare handlas Röko till 1669 kronor, ned drygt 18 procent sedan noteringen.
Bland de fyra största serieförvärvarna, Lifco, Lagercrantz, Indutrade och Addtech, är det endast Lifco som överpresterat mot OMXSPI.
Serieförvärvare
En serieförvärvare är ett bolag som systematiskt köper mindre, ofta nischade företag och integrerar dem i en decentraliserad struktur. Fenomenet växte fram i Sverige på 1990–2000-talet med bolag som Indutrade, Addtech och Lagercrantz. Strategin bygger på stabilt kassaflöde, låga förvärvsmultiplar och förbättrad lönsamhet över tid. Under 2010-talet blev modellen mycket populär, vilket lockade nya aktörer, med varierande kvalitet och resultat.
Sett över längre tid är överprestationen däremot brutal.
– Fundamentalt har de över tid konsekvent, år ut och år in, genom både bra och dåliga cykler, under pandemin, vid leveransstörningar och kostnadsinflation och även under senaste året med låg tillväxt i industrisektorn, fortsatt visa att modellen fungerar och att vinsterna växer tydligt. Ofta tvåsiffrigt, säger Karl Bokvist, verkstadsanalytiker på ABG Sundal Collier.
Förklaringen stavas värdeskapande förvärv och långsiktighet som skapar en stark snöbollseffekt.
– Förmågan att växa vinsterna med egna medel är en viktig anledning till deras höga värdering, säger Bokvist.
När man pratar med folk i marknaden är frågan ofta om man verkligen kan räkna hem värderingar på 30–35 gånger EBIT. Hur ser du på det?
– I slutändan handlar det om tidshorisont. Betalar du 30 gånger i stället för 15 behöver du titta längre fram för att få avkastning. Förväntningarna är högre i dag än för tio år sedan, men bolagen har också levererat på de högre förväntningarna.
I år har flera av bolagen dock underpresterat jämfört med börsen. Varför tror du det?
– I början av året gick de bättre än börsen. De gick in i 2025 med stark vinsttillväxt och stabil underliggande utveckling i sina bolag, samt fortsatt hög förvärvstakt. Men från mitten av 2025 har förvärvstakten inte ökat tillräckligt för att upprätthålla tvåsiffrig vinsttillväxt.
– Valutaeffekter och låg industricykel har påverkat. Återhämtningen har skjutits fram, och eftersom analytiker inte kunnat lägga in fler nya förvärv i prognoserna har vinsttillväxten blivit lägre. Då får du bolag på höga multiplar vars tillväxt inte längre sticker ut lika mycket mot börsen i övrigt.
Det är såklart en risk. Hur ser du på framtiden?
– Vi tror att flera av de stora, om än inte alla, kommer att öka antalet förvärv nästa år. Efterfrågan i de befintliga bolagen väntas förbättras och fler förvärv kommer bidra till tillväxt. Vi ser att de återgår till en trend med tvåsiffrig vinsttillväxt. Men om det dröjer, och de inte gör tillräckligt många förvärv, kommer vinsttillväxten vara mindre attraktiv jämfört med värderingen.
Origo: ”Ett bakvänt argument”
En aktör i marknaden som vänt på klacken i sin syn på serieförvärvarna är Origo Fonder.
"Det har bildats en grupp av kvalitetsserieförvärvare och en grupp som inte kunnat leverera i den publika marknaden", skrev förvaltarna Per Johansson och Stefan Roos i ett månadsbrev i höstas.
I början av 2010-talet utgjorde bolagen Origos största positioner. Idag finns inga kvar.
"När värderingarna sedan passerade 20x EBIT började det bli svårt att fortsatt kalla dem value eller oupptäckta", skriver man.
”Vad som är fair är alltid svårt att veta över tid, men att alla serieförvärvare alltid ska värderas på premium till bara för att de har varit så de senaste fem åren tycker vi är ett bakvänt argument", fortsätter förvaltarna.
”Villiga att betala”
Enligt en sammanställning från investmentbanken ABG Sundal Collier har de svenska serieförvärvarna värderats till 24x EBIT de senaste fem åren, 20x EBIT de senaste tio.
Framgången för jättarna i sektorn har fått flera nya namn att dyka upp på investerarnas radar.
Nynoterade Röko och Asker är två av dem, men även Karnell, Teqnion, Momentum Group och Idun Industrier har lockat in fonder och utländskt kapital.
– Det handlar ofta om att man vill hitta “nästa grupp” av bolag som kan göra samma resa. När de största blir för stora för småbolagsfonder söker man nya kandidater, säger analytikern Karl Bokvist och fortsätter:
– Men då måste de också kunna visa att de kan leverera samma typ av långsiktig tillväxt och avkastning på kapital. Om man tror att de klarar det är man villig att betala upp och sätta multiplarna närmare de stora bolagens.
Karlsson: ”Det är tråkigt”
Samtidigt innebär det en större risk, när historiken inte är lika överblickbar som hos de stora jättarna.
– Om ett sådant bolag gör ett snedsteg kan reaktionen bli kraftig, vilket vi sett flera exempel på. Att betala över 20 gånger vinsten innebär högt ställda förväntningar. Om de inte infrias blir nedgången snabb, säger Bokvist.
Det är något som Rökos vd Fredrik Karlsson kan vittna om.
– Nu ligger vi med 20–25 procents rabatt mot övriga. Uppenbarligen har marknaden inte uppskattat oss lika mycket i och med att rabatten var lägre vid noteringen, så vår relativa värdering har sjunkit. Och det är ju tråkigt, säger han.
Aktien steg kraftigt månaderna efter den uppmärksammade noteringen, men har sedan toppen i juli fallit 42 procent.
”Skapar ett säljtryck”
Karlsson, som var vd på Lifco i 20 år men plötsligt fick sparken efter ett lönebråk med storägaren Carl Benett, pekar på ett stort lock up-avtal som legat som en blöt filt över aktien.
– Folk hade varnat oss för detta. Det skapar ett säljtryck, säger han.
Han spekulerar också i att nedgången kan bero på att många av aktieägarna är privatpersoner. När bolaget noterades stämplades aktierna om, vilket innebär att vinsten de inbringat behöver skattas för.
– Då måste man på något sätt finansiera den här skattebetalningen som ska göras i början av året. Och då väljer antagligen vissa att sälja aktier, vilket skapar ett säljtryck. Så det är väl det enda man kan peka på som konkret kan ha påverkat aktiekursen, säger han.
Röko i sig rullar på som det ska, enligt vd:n.
– I år har vi 11 procent i ebita i de första tre kvartalen. Det är under vår målsättning, men det är okej. Vi ligger i nivå med de andra, lite högre, men växer lika snabbt som Addtech och snabbare än Lifco, säger Karlsson.
Diskussionen kring överdrivna värderingar och affärsmodellens hållbarhet över tid bemöter vd:n med en suck.
– När vi började sa man ju att det där är riskabelt, det kan inte fungera, det är ju gamla konglomerat. Alltså, det finns ju alltid en skepticism mot det här, säger han.
Finansprofilen vill blanka Röko
En som är kritisk till Rökos affärsmodell är finansmannen Peter Gyllenhammar. I årsredovisningen för sitt privata bolag, PGAB, skriver han att ett motiverat värde för serieförvärvaren ligger på 600 kronor.
Han avslöjar också att han förgäves försökt låna aktier för att blanka bolaget.
”Röko förvärvar bolag i vitt skilda sektorer, såsom reservdelar till bilar, studentmössor, golfbutiker, bryggeri med mera, med mera. Några värdeskapande synergier skall inte förväntas inom denna bukett”, skriver han.
– Det är ju helt knäppt, svarar Karlsson på anklagelserna.
– Han skriver att det är stor skillnad mellan Röko och Lifco. Men jag har ju byggt upp båda bolagen enligt ungefär samma principer, säger vd:n som konstaterar att han har svårt att ta kritiken på allvar.
Som tävlingsmänniska måste du vara lite småsur att aktien inte står högre än 1 660 kronor?
– Ja, det är jobbigt. När folk inte uppskattar det man gör, då är det ju inte kul.
Vad är planen för att vända marknadens syn på Röko?
– Det enda vi kan göra är att leverera bra resultat. Det var samma sak i Lifco, till slut fattar folk att det är ett bra bolag. Det handlar inte om kommunikation, det handlar om leverans.
