Silvermotvind – men Pandora glänser på sikt

Någonting är ruttet i staten Danmark heter det i William Shakespeares Hamlet. Samma tankar har nog en hel del investerare efter att det danska storbolagsindexet nästan halverats det sista året. Smyckesbolaget Pandora är efter årets andra rapport också rejält på minus och handlas nu lägre än när tulloron slog till.

Men tullarna är inte det stora problemet. Just tullarna har inte lika stor inverkan som man kan tro på Pandora trots att bolaget har tillverkning i Asien och drygt 30 procent av försäljningen i USA. Anledningen är den höga bruttomarginalen på omkring 80 procent. Så ledningen räknar endast med 60 punkters motvind på rörelsemarginalen i årets guidning på en rörelsemarginal på cirka 24 procent med en organisk tillväxt på 7–8 procent.

Nedgången efter rapporten beror nog snarare på tillväxtoro då den jämförbara försäljningen endast var 3 procent i kvartalet (april–juni) och 2 procent i juli. Den lite bleka siffran pekar ledningen på är hänförlig tajmningen av produktlanseringar och ett blekt avslut på säsongsrean. Men tydligt är det att volymerna minskar då Pandora höjt priserna med 5 procent i oktober och ytterligare 4 procent i april. Även marginalen var lite blekare på 18,2 procent (19,8) vilket reser frågetecken även för marginalprognosen.

Men även med det i åtanke är rapportraset anmärkningsvärt tycker jag. Det verkar som att största ägaren Blackrock sålt en mängd aktier.

Då finns heller ingen större oro för balansräkningen om intjäningen inte försämras markant då nettoskulden på 10 miljarder danska kronor (exklusive drygt 5 miljarder i leasingskuld) inte är mer än 1,3 gånger rörelseresultatet. Aktien värderas inte heller högre än 10 gånger rörelseresultatet.

Kort och gott går värderingen att räkna hem bara Pandora kan öka vinsten från dagens nivåer framöver.

Nya strategin: "Fuel with more"

För att få en uppfattning om framtiden kan vi först ta en titt i backspegeln. Bolaget grundades 1982 med en smyckesbutik i Köpenhamn och runt millennieskiftet tog framgången fart genom att sälja de samlarvänliga berlockerna.

För tio år sedan var rörelsemarginalen 36,5 procent med en bruttomarginal på 75 procent. Varumärket tappade därefter attraktionskraft och tillväxten stannade av samtidigt som marginalen kraftigt trendade nedåt under pandemin. Strax innan hade ett förändringsarbete påbörjats efter att nuvarande vd Alexander Lacik tillträtt 2019 och antalet försäljningsställen kraftig reducerats.

Lönsamheten återhämtade sig efter pandemin till 2018 års nivåer där den sedan legat stabilt runt 25 procent. Samtidigt är omsättningen drygt 40 procent högre än före nedgången under pandemin efter nya kollektioner, butiksexpansion och samarbeten. Efter pandemin blev e-handeln allt viktigare och den kinesiska marknaden, som stod för 10 procent av försäljningen, har inte återhämtat sig där Pandora i princip lämnat butiksmarknaden.

Den nya strategin från 2021 kallas Phoenix, och syftar till hållbar tillväxt under lönsamhet. Butiksnätet ska både expanderas och moderniseras med färre franchisebutiker och fler egna. Sortimentet ska växa inom såväl kärnaffären (80 procent av omsättningen) med armband och berlocker tillsammans med det bredare erbjudandet ”Fuel with more” som är mer fristående smycken, däribland labbodlade diamanter. Gravyr i smyckena ska erbjudas såväl online som i butik i större utsträckning. Hittills har Pandora vuxit i genomsnitt 6 procent per år i jämförbara butiker efter att Phoenix introducerades.

Bland branschens högsta bruttomarginaler

Utvecklingen är också klart bättre för de egna butikerna som växer, medan externa faktiskt tappar omsättning under 2025. Av de totalt 6 891 försäljningsställena är 2 788 konceptbutiker där Pandora driver 78 procent av dessa.

Butiksöppningarna kommuniceras som positiva för rörelseresultatet där rörelsemarginalen för butikerna är 35–40 procent redan första året. Fler butiker, netto 400–500 för perioden 2024–2026 och cirka 800 uppgraderingar är att vänta. Det är alltså värdeskapande om än det kostar lite på kassaflödet. Dessutom investeras det i e-handelsplattformen samt ökad tillverkning i Vietnam.

Vad gäller marknaden så är den ganska trögrörlig då det rör sig om presenter i stor utsträckning. Enligt analysfirman Grand View Research väntas en tillväxt på cirka 5 procent årligen till 2033. Branschen är mycket fragmenterad och Pandora har bland de högsta bruttomarginalerna i branschen, vilket ger bolaget en bredare verktygslåda i kampanjer och prissättning.

Står starkt

Efter ett starkt fjolår går det alltså något trögare i år med 7 procents organisk tillväxt första halvåret där rörelsemarginalen tappat till 20,3 procent (20,9). Men givet omvärldssituationen är det inte så illa där även om det högre silverpriset kommer pressa marginalen en procentenhet när säkringarna klingar av.

Pandora har haft en stark utveckling under den svenske vd:n Alexander Lacik som också ger ett bra intryck. Prishöjningarna och den höga bruttomarginalen är ett kvitto på varumärkets styrka. På en mycket fragmenterad marknad står Pandora starkt i konkurrensen med lyxen att välja prisstrategi beroende på hur konkurrenterna agerar. I en mer förlåtande ekonomisk omgivning kan aktien åter få medvind. Till dess avkastar aktien helt okej på dagens meriter med utdelning och återköp på en låg värdering. Köp Pandora.