Martin Blomgren: Revanschchans i ratat Storskogen – köp

Den dansade en höst. Storskogen kom att personifiera börsnoteringshysterin 2021 med sin entré i oktober då aktien introducerades till 38,50 kronor, stängde första handelsdagen på 50 kronor och steg ytterligare till 60 kronor vid årsskiftet. Nio månader senare hade luften gått ur den vildvuxna serieförvärvaren – liksom många andra av 2021 års noteringar – och kursen dök då för första gången under 10 kronor. Däromkring har den sedan pendlat i drygt tre år, alltmedan bolaget har genomgått en uppstädning där skulderna har trimmats ned, förvärvsaktiviteten har bromsats och en mängd avyttringar av dotterbolag har skett.

Kvar finns ett uttalat fokus på att härbärgera stabila små och medelstora bolag. Bolag som när de förvärvas ofta har en relativt låg värdering och som har slagit i taket i sin befintliga form, eller står inför generationsskiften. Företag som, åtminstone i teorin, har en outnyttjad potential som kan blomma ut med rätt ägare och där det som grädde på moset finns en uppvärderingsresa att göra med en ny ägare som är noterad till en betydligt högre värdering.

Strategin är i korthet att de förvärvade bolagen drivs decentraliserat och entreprenöriellt, medan Storskogen tillför stöttning och styrning kring finansiella frågor och rapportering. Ovanpå det finns också en diversifieringstanke över olika geografier och sektorer sett ur ägarbolagets portföljperspektiv.

Det är inte på något sätt en unik modell i börsens serieförvärvarklubb, men med facit i hand så gasade Storskogen för hårt, finansierade framfarten med stora lån och börsnoterades när affärsmodellen var som allra hetast. Därför blev baksmällan också hårdare än för många andra när festen svalnade.

Men frågan är om det inte är dags att vända blad nu, från fläckad börshistorik till möjligheterna framåt efter det utförda städjobbet. Vi tror det, av ett antal anledningar.

Exponeringen

Visst är det snårigt fortfarande om man har ambitionen att gå ned på dotterbolagsnivå, men man kan också välja att se den större bilden. Då ser man tre någorlunda jämnstora affärsområden med hyggligt likartad lönsamhet och en sammantaget ganska hemmatung exponering – där Sverige utgör ungefär en tredjedel av Industry, hälften av Trade och två tredjedelar av Services.

Ett Sverige som i år väntas växa snabbare än många andra ekonomier, där finanspolitiken är expansiv och där en hel del bolag i portföljen gynnas av lägre inköpskostnader i dollar. Lyfter Sverige så lyfter Storskogen.

Skulden

Skuldsättningen är ett orosmoment som har lättat i takt med omlagda skulder och ett operativt kassaflöde som har gått till amorteringar i stället för offensiv förvärvsjakt. Nu ligger Storskogen stabilt i nedre delen av sitt målintervall för nyckeltalet nettoskuld/ebitda med en kvot på 2,3. Målet är att ligga mellan 2 och 3.

Lönsamheten

Tittar man på kursgrafen kan man lätt få intrycket av ett bolag som har tvingats visa blodröda förluster i flera år, men så är inte fallet. Den rapporterade nettovinsten dippade visserligen under nollan 2024 när man tog stora engångskostnader, men det operativa kassaflödet har varit okej och den underliggande rörelsemarginalen (ebita) har bottnat ut och legat strax över 9 procent i flera år. Om det här är ett lågkonjunkturläge så framstår inte det egna målet att kliva över 10 procent i marginal som särskilt aggressivt givet vårt resonemang ovan om exponeringen, samtidigt som räntekostnaderna längre ned i resultaträkningen sänks av den lägre skulden.

Värderingen

På årets vinstförväntningar ligger p/e-talet nu på 11 och för 2027 är det 9, enligt Factset. Mätt som ev/ebita handlas aktien till under 8 i år och runt 7 nästa år. Det är multiplar som antyder låg eller ingen tillväxt i vare sig omsättning eller vinst. Hårt men rättvist, eller bara hårt?

Vår slutsats är att det är för hårt, och att det inte behövs mycket till återhämtning härifrån för att nuvarande värdering ska få en knuff uppåt.

Köp innan det händer

Att Storskogen så smått har börjat förvärva igen är något som är både intressant och lite otäckt, men rimligen har läxan lärts och det är något som bolaget trycker hårt på självt.

Kan bolaget växa i en sund takt från den här basen och hålla en bra balans mellan förvärv och organisk tillväxt, samtidigt som marginalen sakta klättrar uppåt och kassaflödet inte bränns på vilda köpräder, så bör aktien förr eller senare tas till nåder igen. Köp innan det händer.