Peter Hedlund: Thule mer intressant än på länge

Thule har haft förtvivlat svårt att nå tillbaka till toppnivåerna i försäljningen från pandemin 2021, trots förvärv och nya produkter. Efter år av sämre siffror är försäljningen nu nästan tillbaka, dock med klart lägre lönsamhet och en aktiekurs som är mer än halverad.

Måndagens rapport visade på en fortsatt återhämtning, om än i något långsammare takt än föregående kvartal då den organiska tillväxten bromsade in till 2,5 procent, från 3,9 i föregående kvartal. Med valutamotvind var den redovisade tillväxten endast 0,5 procent. Det är fortsatt i Nordamerika som bolaget har det kämpigast med ett par procent negativ organisk tillväxt efter att återförsäljare hållit nere lagernivåerna.

I Europa, som utgör drygt 70 procent av försäljningen, är det däremot bättre med en organisk tillväxt på 4,3 procent. Förvisso är även det svagare än i föregående kvartal, men Thule har också ett tydligt säsongsmönster där friluftsprodukternas högsäsong är under andra och tredje kvartalet så sekventiell utveckling är inte nödvändigtvis den bästa indikatorn.

Men även om tillväxten är trög så hålls lönsamheten uppe av en bruttomarginal som ökade 1 procentenhet till 47,3 procent tack vare mixeffekter och en bättre effektivitet i produktionen. Då inverkar också tullar i Nordamerika negativt. Den effekten är sannolikt övergående och Thule väntas faktiskt få en återbetalning på cirka 5 miljoner dollar i kommande kvartal då amerikanska domstolar slagit ned på tullarnas legitimitet.

På rörelsenivå är kostnadskontrollen också god med en justerad rörelsemarginal på 22,8 procent (21,6). Möjligen finns en viss risk att det sker på bekostnad av framtida tillväxt då kostnader för produktutveckling är lägre. Thule menar dock att det är för att man valt att fokusera mot utvalda nischer. Idag är man ledande inom sex produktområden där målet är att nå tio till år 2035.

Tre nya kategorier driver tillväxt

Tre av dessa nya kategorier driver också tillväxt, om än från lägre nivåer där terräng- och joggingvagnar, produkter för hundtransport samt bilbarnstolar alla växer starkt. De särredovisas inte men ingår inom produktsegmentet "Active with kid and dogs" som växte 8 procent organiskt i kvartalet.

Även försäljning direkt till konsument via Thules hemsida uppges gå bra, men är en liten andel. I EFN:s Börsfrukost nämner också vd Mattias Ankarberg att de dyraste produkterna inom respektive kategori går bäst. Det är ett gott betyg till varumärkets styrka och är sannolikt en förklaring till de positiva mixeffekterna man nämner då dyra produkter ofta har en högre produktmarginal.

Till nästa kvartal kommer också Thule höja priserna med 2,5 procent efter att energipriserna stigit som en effekt av kriget i Iran. För Thule är det aluminium som är den största kostnadsposten som påverkas i det hänseendet, men givet att konflikten nu återigen blossat upp med stigande oljepris är frågan om det kommer kompensera för hela kostnadsökningen.

Det är ett osäkerhetsmoment förstås där Thule också nämner att efterfrågan på husvagnsrelaterade produkter dämpats som en effekt av kriget. Återförsäljarnas låga lagernivåer i USA är också det ett osäkerhetsmoment så här långt in i säsongen.

Aktien mer intressant än på länge

Vad gäller aktiens värdering så uppgår den till cirka 16 gånger det skuldjusterade måttet ev/ebit på redovisade siffror efter dagens rapport.

Balansräkningen är i hyggligt skick med en nettoskuld på cirka 4 miljarder, motsvarande cirka 2,5 gånger rörelseresultatet. Analytikerkåren räknade innan rapporten med att Thule fortsätter året med måttliga förbättringar för att under 2027 växa drygt 6 procent med en rörelsemarginal på 18 procent. Thule skulle då göra ett rörelseresultat på 2 miljarder kronor vilket ger en värdering på ev/ebit om 13,5. Om det infrias börjar aktien bli intressant med bolagets starka varumärke och framskjutna positioner inom flera nischer.

Det faktum att man har vässat bruttomarginalen flera procentenheter sedan pandemin talar för att målet på en rörelsemarginal om 20 procent är görbart. Men helt klart måste marknaden piggna till för att målet på en organisk tillväxt om 7 procent ska nås och därmed också ge draghjälp till lönsamheten. Sammantaget ser vi att Thule efter aktiens nedgång ser mer intressant ut än på länge.