Stenbecks storstädning – så kan Kinnevik byta kurs

Det har snart gått ett år sedan Cristina Stenbeck klev upp på scenen på Kinneviks årsstämma till ett regn av applåder. Marknaden andades ut efter år av krympande substansvärde och aktien steg ett par procent.

Vid toppen för nästan exakt fem år sedan värderades familjen Stenbecks livsverk till 137 miljarder kronor.

Efter att investmentbolaget delat ut flera av Jan Stenbecks kronjuveler till aktieägarna och kraftigt kapat värderingarna i sina portföljbolag uppgår börsvärdet nu till 14 miljarder kronor.

Det drastiska vd-bytet

Strategin har i stort sett varit solklar sedan Georgi Ganev tog över som vd i januari 2018: Ut med de äldre, trögrörliga kolosserna från det förra århundradet, in med snabbväxande men olönsamma techbolag.

– Hemligheten är att hela tiden förankra vår strategi bakåt med styrelse och ägare och inte för en sekund gå med på att göra ett taktiskt undantag från vår strategi, sade Ganev till EFN för ett år sedan.

Aktieägarna lär vid det här laget ha liggsår om de haft tålamodet att sitta kvar med aktier. Kinneviks aktiekurs är svårtolkad efter flera utdelningar av sina innehav, men riktningen är tydlig.

Substansrabatten speglar mer än väl investerarnas inställning till ledningen. I mitten av mars uppgick den till rekordhöga 60 procent. Substansvärdet skrevs vid årsskiftet till 35 miljarder kronor, varav 7,5 miljarder är oinvesterade och finns i kassan.

Cristina Stenbeck har snart haft ordförandeposten i ett år. Under samma period har aktien fallit 30 procent.

I november kom Cristina Stenbecks första stora förändring efter återkomsten: Georgi Ganev skulle lämna som vd.

Fyra månader senare, ett ännu mer drastiskt beslut. 

Georgi Ganev får gå på dagen, styrelseledamoten och den tidigare Zalando-vd:n Rubin Ritter tar hans plats som tillförordnad vd.

En vändning från den tidigare kommunikationen i november, att Ganev skulle fortsätta som vd minst ett år eller fram tills att en ny, permanent vd var på plats.

”Rubin känner företaget väl och förstår vikten av en prestationsinriktad kultur med ett aktivt och ansvarstagande ägarskap”, säger Cristina Stenbeck i ett pressmeddelande.

Mattias Sjödin förvaltar Carnegies Sverigefond, som är en av Kinneviks största ägare. 

– Det är tydligt att Cristina Stenbeck vill återskapa förtroende, men också markera en ny linje för Kinnevik, säger han.

Den rutinerade förvaltaren bedömer att den linjen implementeras direkt med Rubin Ritter.

– Han har suttit tillräckligt länge för att ha fått en bredare bild av bolaget, men tillräckligt kort för att inte vara belastad eller hämmad av historiska beslut. Han har uppenbarligen Stenbecks förtroende sedan tidigare med sin bakgrund på Zalando, säger Sjödin.

Han ser det inte som en omöjlighet att jättekassan sätts i arbete.

– Jag tror att man kommer att använda balansräkningen till annat, precis som Ericsson till slut gjorde, säger han och syftar på det stora återköpsprogram som telekombolaget annonserade i vintras.

”Plötsligt var det inte en trigger utan ett sänke”

Affärsdrottningens återkomst som ordförande i familjens imperium förra våren sågs som ett tecken på sjukdomsinsikt när Harald Mix samtidigt lämnade styrelsen.

Investeringarna i riskkapitalistens satsningar, stålprojektet Stegra och värmepumpsbolaget Aira, blev snabbt en våt filt när frågetecken kring deras finansiella ställning började dyka upp. Kopplingen mellan Harald Mix och Kinneviks kapitalinjektioner i bolag som Mix grundat kritiserades av flera storägare.

– De var ändå ganska sena in i Stegra och har sen lastat in mer pengar. Helt onödigt, konstaterar Danske Banks analytiker Oskar Lindström.

I sin rapport för det fjärde kvartalet kapade Kinnevik värderingen på sitt innehav i Stegra från 1,3 miljarder till 649 miljoner kronor.

Investerare har fått leta med förstoringsglas efter glädjeämnen i Kinneviks portfölj de senaste åren. Kanske tändes ett visst hopp när portföljbolaget Perk (tidigare Travelperk), en digital resehanterare, fick se konkurrenten Navan gå till börsen i höstas. Planerna på en potentiell exit i Perk lär dock ha grusats snabbt när Navans aktie föll med 20 procent i börsdebuten. Sedan noteringen har den halverats.

– Plötsligt var det inte en trigger utan ett sänke, slår Oskar Lindström fast.

Saas-apokalypsen och blankarrapporten

I betalhanteringsbolaget Pleo har värdet på Kinneviks innehav skrivits ned med 68 procent från toppen 2021. Värderingen på 5,9 miljarder har blivit 1,8 miljarder, enligt investmentbolagets bokslutskommuniké från tidigare i år.

I Kinneviks portfölj väger Pleo strax över 5 procent och är således ett av de kärninnehav som lyfts fram i investerarpresentationer och kvartalsrapporter.

För det fjärde kvartalet pekade Kinnevik på en årlig försäljning om 164 miljoner euro. Enligt uppgifter till EFN skakar det internt efter flera större sparpaket i bolaget, som tog in 200 miljoner dollar i sin senaste finansieringsrunda för ett par år sedan.

Sett till helåret 2024 gjorde Pleo en förlust på nära en halv miljard.

Bland jämförbara börsnoterade bolag finns Expensify och Serko, vars aktiekurser kraschat det senaste året.

Företagen i Kinneviks investeringsuniversum är kanske de som drabbats hårdast i den så kallade ”Saas-apokalyps” som slagit mot börsen. AI-agenter ses plötsligt inte som en möjliggörande kraft för mjukvarubolag, utan som ett akut hot. Inte ens jättar som Servicenow och Adobe tycks gå säkra när botar kan utföra samma uppgifter som deras produkter.

Marknaden har varit skoningslös och även straffat aktier med exponering mot sektorn, som riskkapitalbolagen KKR, Blackstone och svenska EQT.

När Kinneviks aktie kraschade nära 17 procent den 9 mars var det en av de sämsta börsdagarna i bolagets historia.

Anledningen till det kraftiga fallet var en blankarrapport från Ningi Research där man attackerade bolaget på punkt efter punkt. Den mest graverande uppgiften rör försäljningen av fintechbolagen Lunar, Sure och XYB som genomfördes förra året. Transaktionen skedde genom fonden 100A, som förvaltas av en tidigare Kinnevik-anställd. Blankarfirman menar att personen satt på dubbla stolar och, enligt rapporten, att affären inte genomfördes på marknadsmässiga villkor.

”Baserat på återkoppling från potentiella köpare i den privata andrahandsmarknaden stod det klart för Kinnevik att en försäljning kunde genomföras på bättre finansiella villkor för Kinnevik om det fanns en utsedd förvaltare av de tillgångar som skulle säljas”, skrev investmentbolaget i ett svar.

Trots svaret har aktiekursen inte återhämtat sig. Frågorna som rapporten lyfte tycktes vara svåra att städa bort.

Carnegies förvaltare Mattias Sjödin är nöjd med bolagets svar på anklagelserna och får inte känslan att det rör sig om några oegentligheter.

– Samtidigt kanske man kunde ha varit tydligare i sin kommunikation, säger han.

Analyschefen: ”Måste finnas en naturlig plan”

EFN har sökt Kinnevik, som inte vill kommentera rapporten ytterligare.

Investmentbanken ABG Sundal Collier kallade bolagsstyrningen svag om påståendet stämmer, men menade att rapporten främst var bakåtblickande och det mesta redan återspeglades i värdering och sentiment.

”Vi ser styrningsrisk som något att följa, men inte som bevis på systematiskt missförhållande”, skriver ABG.

Analyshuset Pareto kallar utnämningen av Rubin Ritter som vd så kort inpå blankarrapporten anmärkningsvärd.

Signalen Kinnevik skickar till marknaden, menar Pareto, är att styrelsen anser att förändringar i organisationen och portföljen är både nödvändiga och brådskande.

– Många i marknaden lyfter den stora kassan som kärnan i Kinnevik och att man måste försvara den så gott man kan, men man kan inte driva ett investmentbolag med halva börsvärdet i nettokassa. Det måste finnas en naturlig plan vad man ska göra med den, annars finns det ingen anledning till att äga aktien, säger Paretos analyschef Georg Attling.

Kan hon göra det igen?

Mycket av kritiken mot Kinnevik har kretsat kring investeringarna som gjorts. Med all rätt, tycker Attling.

– Men det är lika anmärkningsvärt hur många investeringar man har missat. Bara några hundra meter från kontoret har man haft AI-bolag som blivit världssuccéer, som Loveable och Legora, säger han och fortsätter:

– Det är ett underbetyg att de sedan många år haft agendan att investera i onoterade snabbväxande bolag och helt och hållet missar det som funkat de senaste åren.

Cristina Stenbeck kommer att behöva flytta berg för att vända Kinnevik och återfå förtroendet hos prövade aktieägare.

Under hennes ordförandeskap gick Kinneviks substansvärde från 40 till 80 miljarder fram till att hon lämnade över klubban till Tom Boardman 2016.

Frågan är om hon kan utföra magi igen.

– Tidigare har Kinnevik varit en investerare som många bolag gärna haft som huvudägare. Det kanske inte är lika självklart längre, säger analytikern Oskar Lindström.