Ellinor Beckett: En riktig turnaround – men nu väntar svårare test

Attendo har gjort uppköp och återköp, delar åter ut pengar, har minskat skulden och nått finansiella mål i förtid. Omsorgsbolaget har gått från klarhet till klarhet de senaste åren.

Men det är från låga nivåer. Och hugade aktieägare fick uppleva fyra år av kursnedgång och uteblivna utdelningar. Botten skedde hösten 2022. Sedan dess är uppgången över 500 procent. Aktien har närapå trefaldigats på lika många år.

En riktig turnaround alltså. I år har kursutvecklingen eskalerat. Förklaringen är till stor del vårt grannland i öst.

Attendo har en rejäl exponering mot Finland som haft stor betydelse i omsorgskoncernens återhämtning, inte minst då regler för äldreomsorgen till stor del ändrats till bolagets fördel.
Finland har genomfört en reform som innebär att man gått från att ansvaret legat på de flera hundra kommunerna, som i Sverige, till att det är 20 välfärdsregioner som är beställare av offentligt finansierad omsorg.

Största vinnarna på nya systemet

Det är omsorgsjättar som Attendo som är de största vinnarna på ett mer centraliserat och standardiserat system. I Finland har dessutom kravet på bemanning lättat nyligen och en sänkning av prisnivån per omsorgsdygn genomförts.

Det är en kritiserad reform, men precis som Sverige brottas Finland med utmaningen att fler lever längre och skatteintäkter som inte räcker till. Behovet av kostnadseffektiv omsorg är alltså högt.

Marginalen i Finland på 9 procent är betydligt bättre än i Skandinavien. I Attendos fall innebär Skandinavien i princip bara Sverige, där den ligger på 4,5 procent (leasejusterad rörelsemarginal).

Det beror bland annat på att Attendo i Sverige måste förhandla en rad olika villkor för varje enskilt avtal med nära 300 olika kommuner. I Sverige har löneökningar inte kompenserats av ökade priser i avtalen. Avtalsrörelsen pågår fortfarande i Finland.

Den finska andelen av privata aktörer inom äldreboenden är 50 procent, att jämföra med Skandinavien där motsvarande andel är en femtedel. Däremot är andelen privata uppdragsgivare inom hemtjänsten betydligt lägre.
En del i Attendos fina återhämtning är också att man lämnat Norge och har en mycket liten del av verksamheten kvar i Danmark. Orsaken var kombinationen av små, olönsamma kontrakt och låg acceptans för privata aktörer.

Således är det Finland och Sverige som gäller för Attendo. Att Sverige skulle genomföra en liknande reform som Finland får anses osannolikt inom en överskådlig framtid. Dels var behovet mer akut i Finland, dels är det en stor och känslig reform som kräver stora blocköverskridande beslut. Det finns ingen samlad bild av att den finska reformen varit lyckad. På längre sikt är det inte svårt att se var tillväxten ska komma ifrån. Andelen riktigt gamla personer växer snabbt och de lever längre.

Samhällets utmaningar med en åldrande befolkning och mindre skatteintäkter stöttar på sikt ett kostnadseffektivt system med stora aktörer och stordriftsfördelar. Men på kortare sikt är det inte lika självklart. Omsättningen under 2025 minskade i själva verket sekventiellt de tre senaste kvartalen i både Finland och Skandinavien.

Källa: Factset

Anklagats för överdebitering

Sedan har vi det där med politisk risk. Särskilt när det är valår, som i år, kommer välfärdsbolagen och den politiska risken på tapeten. Men det är viktigt att komma ihåg att Finland är ett exempel på att politiken dels kan ändras till ens favör, dels att det inte bara är de svenska politiska besluten som kan få stor inverkan på omsorgsbolagens förutsättningar.

Den politiska risken befogar absolut en lite lägre värdering, men frågan ska inte isoleras till beslut och valresultat på riksnivå. I dagsläget har ungefär hälften av de svenska kommunerna privata omsorgsaktörer. I Finland finns Attendo i samtliga 20 välfärdsregioner.

I stället kan andra risker vara mer värt att fundera på. Flera kommuner, mest uppmärksammad är Västerås, har anklagat Attendo för överdebitering under förra året. Det är svårt att skapa sig en bild av hur stor skada bolaget tagit av dessa beskyllningar. Netto gick avtalen ned i Skandinavien förra året.

I samband med rapporten för fjärde kvartalet uppdaterades de finansiella målen med nytt sikte på 2028 om en vinst på 9 kronor per aktie. På kapitalmarknadsdagen berättade bolaget hur det ska kunna höja vinsten per aktie med 50 procent till dess.

Den haltande marginalen i Skandinavien ska upp, tillväxt ska adderas och återköpen göra sitt. Lyckas bolaget även med det så har vi en värdering på 11 gånger vinsten 2028 i dagsläget. Frågan är bara hur lätt det är att förbättra marginalen i Skandinavien. Marginalförbättringen i Finland har ju tydligt varit ett resultat av den nya reformen.
Bolaget lyfter gärna fram digitalisering som ett sätt att öka effektiviteten och kvaliteten, men självklart finns det en gräns för hur mycket man kan dra ned på personalkostnader utan att öka riskerna i verksamheten och tumma på kvaliteten.

Inte billigt för omsorgsbolag

Medelantalet anställda minskade med 9 procent under året medan antalet boendeplatser minskade med en halv procent. Effektiviseringar som påverkar kvaliteten innebär såklart en risk – oavsett om de sker av lagändringar, som i Finland – eller inte.

Beläggningen i boenden är på 88 procent, vilket innebär en ökning och den högsta på flera år. Den leasingjusterade skulden har minskat till 1,1 gånger ebitda.

Allt detta ger en bild av att den lågt hängande frukten redan är plockad och att aktieägarna blivit rikligt belönade för det. Med en värdering på 15 gånger vinsten för i år är Attendo inte billigt för ett omsorgsbolag. Vi avvaktar.