Martin Blomgren: Vi låter H&M hänga kvar på galgen

Att konsumentsektorn på en del håll ser ut att kvickna till har varit en av ljuspunkterna i den gångna rapportperioden för det tredje kvartalet. Mindre bolag som ­Nelly och Helsingforsnoterade Lindex har släppt rapporter som fått ett bra mottagande och större branschkolleger som Zaraägaren Inditex och Uniqlo-­ägda Fast Retailing har båda kommit med hyggliga tillväxtsiffror i sina senaste rapporter.

Men hos H&M hänger tillväxtvärken kvar. I senaste kvartalsrapporten ökade försäljningen med 1 procent i lokala valutor och samma takt väntades för september, den första månaden i det innevarande kvartalet. Ovanpå det guidade H&M:s vd Daniel Ervér försiktigt för avslutningen på året.

De externa faktorerna bedömdes bli något negativa jämfört med samma kvartal i fjol och kostnaderna för prisnedsättningar i relation till omsättningen bedömdes öka. En återspegling av den massiva kampanjperiod som väntar när Black Friday och Cyber Monday tenderar att kavlas ut över en allt längre tidsperiod.

Väntan börjar bli lång

Trögheten i försäljningen går hand i hand med en lönsamhet som visserligen har förbättrats men som också ser ut att plana ut. Det hade kunnat avfärdas som kortsiktigt brus eller som en tillfällig svacka om det inte vore för att väntan på en högre tillväxttakt börjar bli lång. Väldigt lång.

H&M:s genomsnittstillväxt de senaste fem och tio åren är inte högre än 2–3 procent och 2026 ser ut att bli det tredje året i följd där den rapporterade försäljningen i kronor backar. Ett butiksnät som krymper har inte riktigt kunnat vägas upp av en ökad e-handel och rörelsemarginalen som under H&M:s glory days låg en bra bit över 20 procent, trillade under 10 procent för första gången år 2018. Sedan dess har den inte återvänt till tvåsiffriga tal, som grafiken visar.

Analytikerna som följer H&M räknar inte heller med någon stor återhämtning de kommande åren. Knappt 9 procent ligger rörelsemarginalprognosen parkerad på för åren 2026–2028 och tillväxten väntas förbli på låga ensiffriga procenttal. 

Värderingen utlovar tillväxt

Det är inte helt enkelt att gilla H&M-aktien om man tror att dessa förutsägelser är rimliga, vilket vi gör. Detta eftersom värderingen samtidigt lovar mer tillväxt än stagnation. Som tabellen visar ligger p/e-talet för nästa år strax över 21 och ev/ebit-multipeln på 17. Inte alarmerande högt, men högre än vad som normalt sett är motiverat för ett långsamtväxande bolag utan ljusnande marginalutsikter.

Utdelningen ett lockbete

Trots värderingsresonemanget ovan har vi svårt att landa i en säljrekommendation på aktien.

Ett skäl till det är att H&M är en pålitlig utdelare och bolaget skiftar ut en stor del av vinsten till aktieägarna. Direktavkastningen ligger nu en bit över 4 procent om den förväntade utdelningen landar på de 7,40 kronor per aktie som analytikerna ser framför sig. En utdelning som sannolikt höjs med omkring 5 procent om året framöver.

Ett annat skäl är att det också finns en pålitlig aktieköpare som kliver in på köpsidan i orderboken efter varje rapport och adderar till sitt redan stora innehav. Det är, förstås, Stefan Persson som avses och hans ägande närmar sig nu 70 procent av kapitalet och 85 procent av rösterna.

Lägger man till Stefan Perssons syster Lottie Tham och övriga i familjen Tham i toppen av ägarlistan så är de tillsammans uppe i nästan 75 procent av kapitalet. Andelen av H&M:s börsvärde som inte ägs av familjen är därmed strax över 70 miljarder kronor. 

Närmar sig utköp?

H&M:s senaste utdelning motsvarar totalt 11 miljarder kronor varav det mesta alltså hamnar hos Stefan Persson, som sedan återinvesterar i nya köp av H&M-aktier. Det gör att han rent matematiskt bör närma sig en ägar­andel på 90 procent om bara några år. Eventuella nya aktie­återköpsprogram från H&M kan dessutom accelerera det scenariot.

Nu är det långt ifrån säkert att ett utköpsbud blir slutstationen för Stefan Perssons återkommande köpräder, men det är en ihållande faktor som jobbar emot de som funderar på att sälja aktien och som jobbar för de som äger aktien. En faktor som gör aktien svår att sälja, samtidigt som vi på de här nivåerna har svårt att känna något köpsug.

Vi låter H&M hänga kvar på galgen. Avvakta.