Peter Hedlund: Värderingsbubbla eller kvalitetsbolag?

Aktiemarknaden tar konstant ut segern i förskott och handlar upp aktier eller hela sektorer till bubbelvärderingar från tid till annan. Många svenskar minns nog it-bubblan och inte minst Ericsson där vi nu 25 år senare kan konstatera att det tveklöst var en bubbla.

Mer färskt i minnet är kanske nollränteeran med riksbanker som tryckte pengar på löpande band under pandemin. Då levde börsen i villfarelsen att räntor över 0 procent var förpassat till historieböckerna. Det här skapade rejäla bubbelvärderingar på sina håll och förutom rena förhoppningsbolag som gått omkull står många forna stjärnor på minus idag.

Men efter ränteuppgångar och tullar som vatten under bron, är det nu återigen rekordnivåer på många börser.

Gammal är äldst

Det är däremot en helt annan bild av vilka bolag som är nära rekordnivåer när vi ser till Stockholmbörsen. Det är inte bolag från nollränteeran som Mips, Embracer, Viaplay, Evolution, SBB eller Sinch. Istället är det klassiska storbolag som Investor, Industrivärden, bankerna, Sandvik, Assa Abloy och några mindre bolag som Cloetta, Ambea, Bufab och Nelly. Det är överlag en sundare börsuppgång där multiplarna inte är på rekordnivåer i de flesta fall.

Blickar vi ut från Stockholmsbörsen så sticker försvarssektorn och AI-sektorn ut där man kan känna en viss oro för en bubbla. För svensk del spelar det ingen större roll om försvarsaktierna som Saabs eller Mildefs aktiekurser kommer ner, men om den amerikanska AI-bubblan spricker så blir det kännbart även i Europa. Den tydligaste bubbelvärderingen är Palantir på 100 gånger försäljningen, men även sektorledaren i form av Nvidia på p/e 38 är högt.

Men höga värderingar behöver inte betyda att aktier är övervärderade, men kravbilden sätts av värderingen.

Hur högt pris kan vi betala för de bästa bolagen?

Höga värderingar av kvalitetsbolag är inget nytt. På 60- och 70-talet myntades begreppet ”Nifty Fifty” som avsåg en informell lista med 50 kvalitetsaktier med hög tillväxt som ansågs passa bra att köpa och stoppa i byrålådan. Idag tänker de flesta på det indiska storbolagsindexet med samma namn om Nifty 50 kommer på tal.

I den amerikanska versionen fanns Pfizer, Disney, IBM, Pepsico, Gillette, Black & Decker, GE, Merck, Xerox, Coca Cola, Johnson & Johnson, Procter & Gamble, Texas Instruments, Phillip Morris, Anheuser Busch, Eastman Kodak, och McDonalds för att nämna några av de mer kända.

Det var allmänt känt att dessa aktier var av hög kvalitet och som förvaltare eller privatrådgivare kunde ”ingen” klandra dig om du köpte, eller gav rådet att köpa. De gjorde också bra ifrån sig under 60- och 70-talet talet när investeringsstrategin med att köpa dessa kvalitetsbolag skapade en multipelexpansion vilket förde p/e-talen till väl över 50 för många av bolagen. Nibe är ett färskt svenskt exempel på ett bolag som föll in i samma kategorin.

Enligt finansprofessor Jeremy Siegel från Wharton, som skrev boken ”Stocks for the Long Run”, var det genomsnittliga p/e-talet 42, att jämföra med S&P500-indexet på 19 på toppen. I Siegels studie fram till 1996 överpresterade enbart 15 aktier index och endast fyra av dessa handlades över p/e 40. Coca Cola var den dyraste på p/e 46. Som grupp är utfallet dock faktiskt bara marginellt sämre än S&P500.

I börskraschen 1973-74 föll S&P500-indexet 45 procent och inflationen förblev hög och recessioner kom att avlösa varandra. Jag säger inte att vi står inför en börskrasch, men visst finns det en del bistra potentiella utfall av snöbollen som startade med Trumps tullpolitik, som vi inte sett de fulla effekterna av, och dagens AI-yra.

Vad gäller 70-talskraschen kan det vara intressant att veta att Nifty Fiftys inte föll först, tvärtom så höll de emot bra i början men tyngdlagen gjorde sig till slut påmind där aktier som Disney och Coca Cola rasade 75 procent från toppen. Polaroid föll så mycket som 90 procent. Under 10 år från toppen 1972 underpresterade Nifty Fifty-gruppen för att sedan från botten 1982 överprestera kraftigt.

För egen del lägger jag mycket stor vikt vid värderingsmultiplar och inneboende värde i aktierna, men det leder också till att jag missar flera av de bästa bolagen. Jag lägger heller ingen större vikt vid drömmar om en massiv succé heller, men att köpa kvalitetsbolag som är pressade är sällan en dålig idé.

Coca Cola värd sin premie

Exempelvis så hade jag aldrig betalat över p/e 40 för Coca Cola eller Merck som däremot visat att de var värda att betala närmare p/e 80 för efter att vinsten vuxit med i genomsnitt 13,5 respektive 15,1 procent årligen i 24 år! Å andra sidan så var de fyra mest framgångsrika investeringarna i urvalsgruppen mer rimligt värderade till p/e-tal på 24-28. En högre värdering än så ställer nämligen mycket höga krav på en uthålligt hög vinsttillväxt.

Ta McDonalds som exempel. Vinsttillväxten har varit makalösa 17,5 procent i genomsnitt per år och trots det så underpresterade aktien index, helt enkelt för att prislappen var för hög på p/e 71 på toppen. Detsamma gäller Disney som hade samma värdering och ökat vinsten 14,6 procent årligen. Fantastisk operativ utveckling alltså, men trots det inte bättre än index. Johnson & Johnson som handlades till p/e 57 är ett annat exempel. J&J hade i genomsnitt 14,2 procents vinsttillväxt i 24 år (!) för att endast ge aktieägarna samma avkastning som index. Avvek förväntningarna på nedsidan tror du, eller var priset på aktien för högt?

Inte allt som räknas går att räkna ut

Aktievärdering är enkelt när vi vet vilka siffror vi ska räkna med. Kruxet är förstås att vi aldrig med säkerhet vet vilka siffror vi ska räkna med. Vi kan bara göra kvalificerade gissningar och givet en akties natur så ligger större delen av värdet långt in i framtiden. Här finns det en poäng i att vara visionär då en aktie teoretiskt har en oändlig uppsida. Å andra sidan kommer förstås storslagna visioner ofta med stora risker.

Gå din egen väg

Att finna framgång inom investeringar kan göras på flera sätt. För mig handlar det ofta om mycket tid över miniräknaren och låga värderingar, men som visionär har jag mina brister.

Högriskinvesteringar är det inget fel på, bara man är medveten om riskerna, då det räcker att plocka ner månen en gång. Men jaga inte för långsökta odds bara, för risken är att det krävs mer än en livslängd för att hinna realisera promillechanserna. Ett annat sätt är som Warren Buffett uttrycker saken; Vi kan hoppa 100 gånger över en 2cm hög ribba, vi behöver inte hoppa två meter vid ett tillfälle.

Vilken väg du än väljer, glöm inte skilja på aktie och bolag. De absolut bästa bolagen kan ofta överkomma även en hög värdering, men en högt värderad aktie är alltid en riskfaktor i sig.