Ellinor Beckett: Het sektor, låg värdering – köpläge i Inission

Karlstadsbolaget Inission är en kontraktstillverkare som handlas på Stockholmsbörsens huvudlista sedan 2024. Fabrikerna finns utspridda i Sverige, Norge, Finland, Baltikum och Tunisien. Med ett börsvärde på 1,2 miljarder kronor är Inission en liten aktör som inte hängt med i kursrusningen som de större sektorkollegorna upplevt på senare tid.

Anledningen till det skulle delvis kunna förklaras av ett förvärv som inte varit särskilt lyckat – i alla fall inte än. Finska Enedo är ett bolag som erbjuder system för kraftelektronik och är sedan två år tillbaka helägt bolag. Det är ett OEM-bolag till skillnad från övrig verksamhet som är EMS.

Således är inte Inission en renodlad kontraktstillverkare, men Enedo utgör å andra sidan en minskande del av verksamheten, eftersom det gått så dåligt. Här har också en del omstruktureringar utförts, till exempel en fabrik i Tunis som numera är en EMS-fabrik.

Bäddar för vändning

Återhämtningen på börsen i EMS-branschen i övrigt består i att efterfrågan stabiliserats efter att kunderna under covid fyllde lagren proppfulla för att säkra sin tillgång av produkter – för att sedan dra i handbromsen totalt i slutet av 2023 – en effekt som avtog först en bit in i 2025.

På senare tid har även Inissions aktie börjat röra på sig, inte minst för att senaste kvartalet stärkte bilden av en återhämtning.

Det var högre omsättning och rörelsemarginal. Den organiska tillväxten för EMS-verksamheten var nära 20 procent. Kassaflödet var betydligt bättre för helåret, bland annat för att man gått ifrån fakturabelåning.

I ägartoppen hittar vi tre värmlänningar. Ordförande Olle Hulteberg och vd Fredrik Berghel, som båda är managementkonsulter från Säffle, startade bolaget 2007 med att köpa en fabrik i Munkfors.

Sedan dess har de köpt många fabriker, tillräckligt många för att kalla Inission för en serieförvärvare.

De många köpen märks tyvärr i balansräkningen, med en skuld som visserligen är under målet, men inte med någon jättemarginal att tala om. Nettoskuld/ebitda är 2,3 och målet är 2,5. Således inte något jätteutrymme för flera stora förvärv, men kassaflödet har stärkts på senare tid, så en lägre skuldsättning inom kort vore rimlig. Inission är tydliga med att bolaget slutat köpa bolag som går dåligt, vilket man historiskt sett gjort.

Vd Fredrik Berghel har också poängterat att uppköpen kommer fortsätta, målet är 5 procents förvärvsdriven tillväxt över tid, men inte få lika högt fokus då man kommer att prioritera lönsamhet kommande år.

Den tredje värmlänningen i ägarlistan är ingen mindre än Embracergrundaren Lars Wingefors.

Häromveckan presenterade Inission nya finansiella mål. Det nya var att målet för omsättningen 2026 ska uppgå till 2,3–2,5 miljarder kronor, tidigare 2,2 miljarder, och att rörelsemarginalen (ebita) ska vara högre än 6 procent.

På medellång sikt är målet att ha över 15 procents årlig tillväxt, varav 10 procent organisk, och ha en ebitamarginal över 9 procent. För att nå dit hoppas man kunna växa inom försvar bland annat som i dagsläget utgör 7 procent av den totala försäljningen för EMS.

Vi har tidigare sett hur kontraktstillverkare drabbats hårt när stora enskilda kunder tagit tunga smällar. Inissions största kund utgör 11 procent av omsättningen och är Kongsberg, dock utgör industrisegmentet en större del av den kakan än försvar som man kanske initialt tänker på när det kommer till den norska jätten.

Bland övriga kundsegment kan nämnas marinteknologi, medicinteknik, elförsörjning samt utrustning inom gruv och skogsindustri.

Då kan det gå fort

Inission har en låg andel fondägande. Att aktien numera är noterad på Stockholmsbörsen kan locka fler ägare.

Det har också funnits röster som velat att Inission ska sälja Enedo som säkerligen avskräckt en och annan investerare, och kanske är det en möjlighet nu när senaste kvartalet äntligen visade svarta siffror.

Men kanske är Inission på rätt väg med Enedo, som drabbades av samma lageruppbyggnad hos kunderna som EMS-verksamheten, men där krisen varit än djupare och längre. Det gäller inte bara Enedo, utan hela kraftförsörjningsbranschen.

Det ska dock sägas att Enedo var ett riktigt turnaroundcase redan när Inission köpte bolaget, men att den första omstruktureringen, trots att den var stor, bara anpassade bolaget till de extremt goda marknadsförhållanden som rådde kring 2022 och 2023.

Ytterligare nedskärningar har gjorts sedan dess och det finns tecken på ljusning från låga nivåer.

Enedo är också en lite udda fågel då marknaden, till skillnad från övriga Inission som har nästan hela sin försäljning i Norden, till stor del utgörs av USA och övriga Europa. Kunderna är få och stora. Om eller när det vänder kan det alltså gå fort.

Få fondägare – passa på

För att få en uppfattning om potentialen i Inission testar vi att räkna på vad EMS-verksamheten kan vara värd i sig själv.

En grov uträkning om en omsättningstillväxt på 10 procent, en rörelsemarginal på 7 procent och en vinst per aktie på 3,58 kronor ger oss att kontraktstillverkningen har en värdering för 2026 på 15,5 gånger vinsten.

Det är alltså exklusive Enedo och lägre än andra större kontraktstillverkare som Hanza, Note, AQ Group och Kitron som värderas i spannet 17,5 till 25 gånger vinsten.

Är förra kvartalet ett trendskifte och början på en efterlängtad turnaround i Enedo finns faktiskt större vinstpotential i det benet. Det eller en potentiell avyttring är också en möjlig kurstrigger. Men betydelsen av Enedo har trots allt minskat i takt med att den krympande försäljningen numera utgör endast 15 procent av den totala omsättningen.

Något annat som kan få fart på kursen är att fler investerare hittar bolaget och värderingsgapet till sektorkollegorna täpps igen. Det låga fondägandet skvallrar om att möjligheten finns.

Passa på och köp innan fler får upp ögonen för det grundarledda Karlstadsbolaget.