Peter Hedlund: Marginalresan når sitt slut i Ericsson

Ericsson har länge haft det motigt på tillväxtfronten men genom en god kostnadskontroll har lönsamheten vässats betydligt. Resan från knappt 12 till 18 procents justerad ebita-marginal på ett år imponerar. Även tillväxten som i föregående kvartalet faktiskt var 6 procent organiskt är bra, om än den drunknade i den tuffa valutamotvinden.

I dagens rapport var det väntat med en ny tuff valutasmäll och det är den största orsaken till att omsättningen faller 10 procent till 49,3 miljarder kronor. Det är i synnerhet dollarn och USA som står för motvinden där andelen av koncernens omsättningen från USA sjunker till 39 procent i kvartalet (45). I organiska termer är det däremot fortsatt fullt godkänt på 6 procents tillväxt för koncernen med liknande tendenser inom samtliga affärsområden.

Högre lönsamhet bakom Ericssons kurslyft

Sedan i somras har vi lyft fram att Ericssonaktien varit väldigt billig och trots uppgången har värderingen hållits nere då uppvärderingen kommit av den ökade lönsamheten och inte multipelexpansion. Nu är däremot marginalresan till merparten gjord, och i kvartalet faller faktiskt den justerade ebita-marginalen till 11,3 procent (12,6). Helt klart slår valutan även här men noterbart är också att Ericsson tar högre omstruktureringskostnader än vanligt. I kvartalet är dessa 3,8 miljarder, hänförligt personalminskningarna i Sverige, och redovisad ebita är inte högre än 1,8 miljarder (6,7).

Man kan inte heller skylla på de lönsamma patent- och licensintäkterna då dessa endast föll marginellt till 3,1 miljarder (3,2). De bidrar alltså snarare positivt via mixeffekter på marginalen. Den underliggande lönsamheten förbättrades visserligen genom mindre kostnader inom forskning- och utveckling och belastas från avyttringen av iconectiv och incitamentsprogram, men mycket mer finns nog inte att hämta inom effektiviseringar snart. Även bruttomarginalen var något lägre där ledningen lyfter fram högre insatspriser på framförallt halvledare. Bruttomarginalen föll också 1 procent till 47,2 procent, eller 40 punkter i justerade termer till 48,1 procent.

Organisk tillväxt i fokus framåt

Givet Ericssons starka kursutveckling det senaste året kommer inte den här rapporten räcka till någon ny kursrusning. Nu vänder fokus mot om Ericsson kan hålla i den organiska tillväxten man trots allt nu uppvisat två kvartal i rad. Valutamotvinden kommer klinga av, men det är den här nivån vi utgår från. I kvartalet minskar trots allt omsättningen i samtliga regioner och nätverksmarknaden spås fortsatt i stort sett sakna tillväxt.

Balansräkningen är i ypperligt skick där återköpsprogrammet på 15 miljarder nu sjösätts. Ericsson förblir dock överkapitaliserat även efter det med en nettokassa på 68 miljarder vid utgången av kvartalet. Aktien ser billig ut på skuldjusterade multiplar, om än även multipeln stigit en smula till omkring ev/ebita 7,5 för den senaste tolvmånadersperioden. Det är lågt, men kassan ger ingen avkastning och vi vill inte behöva betrakta den som en anläggningstillgång. Ericsson borde dela ut mer, även om man tagit ett steg i rätt riktning i år. Sammantaget ser Ericsson mer rimligt värderat ut i dag och det senaste årets fina kursutveckling planar sannolikt ut efter dagens rapport.