Banktopp varnar: Lockas inte av fastighetsbolagens feta rabatter

– Bland våra favoriter så finns det för närvarande inga. Det har funnits förut, men inte nu. 

Det säger Paul May, som följer Europas fastighetsbolag från på brittiska Barclays.

I en ljummen inledning av engelsmannens framträdande på Kapitalmarknadsdagarna i Båstad, som varje år samlar fastighetssektorn för två dagar av samtal och branschmingel, förklarade han att dålig likviditet på Stockholmsbörsen samt en stor exponering mot den ifrågasatta kontorsmarknaden är två faktorer som avskräcker internationella investerare.

En betydande fråga under konferensen, som gick av stapeln tidigare i veckan, är dessutom irrelevant för utländska placerare, resonerar han.

– De bryr sig inte om rabatt mot NAV-kurser.

Kritiserar fastighetsvärderingarna

Att svenska fastighetsaktier handlas med stora rabatter mot fastigheternas uppskattade värde är en återkommande huvudvärk för branschen. Det kan också ses som ett attraktivt köpläge, för den optimistiska bedömaren. Men de NAV-siffror, efter engelskans Net Asset Value, som återspeglar fastighetsbeståndets värde, är inte alltid korrekta enligt Paul May.

– Det är inte det bästa att fokusera på, säger han och tillägger att banken tidigare kritiserat just det nyckeltalet i en rapport. 

– Vi skrev en analys där vi kallade NAV för Not Actual Value, säger han med betydelsen att sådana antaganden lätt kan manipuleras. 

En del fastighetsbolag bedömer själva vad byggnaderna betingar och även externa värderare anklagas ibland för att stå i beroendeställning till sina uppdragsgivare. Felaktiga förhoppningar kring fastigheternas värde har många negativa följder, resonerar Paul May. 

– Det paralyserar bolagsledningar, säger han och tillägger att bolag som handlas med rabatt mot sina substansvärden ser sig förhindrade från att göra emissioner. 

Riskerar ge missvisande bild av skuldsättningen

Om aktien handlas med en upplevd rabatt, blir det svårare att ta in pengar genom att trycka nya aktier, eftersom bolagsledningen implicit anser att aktien är för lågt värderad. 

– De handlas under NAV och de kan inte göra emissioner, även om detta skulle skapa värden för bolaget. Men det gör de inte, med hänvisning till att de handlas till rabatt.

Värderingen riskerar också att ge en missvisande bild av skuldsättningen i fastighetsbolag. Dessa ställs ofta i förhållande till varandra. Men eftersom värdet kan sjunka i oroliga tider skapar det en risk för att skuldbördan snabbt kan komma att se mer problematisk ut, även om belåningen i ett bolag inte ändras. Det kan i sin tur bakbinda bolag i tider av pressade priser och köplägen på marknaden, resonerar bankmannen.

Paul May vill hellre fokusera på skulden i förhållande till vinsten, typiskt sett mätt med resultatmåttet ebitda, alltså vinst före räntor, skatter samt av- och nedskrivningar. 

– Det är ett stabilare mått. Det blir lättare att klara sig genom olika cykler. 

Att manipulera ebitda är dessutom svårare i fastighetsbolag än att trixa med värderingen. 

Oliver Gilbert, Londonbaserad förvaltare på Brummer & Partners med inriktning på fastighetsbolag, hyllade i samma diskussion det sättet att räkna. Det gör att bolag som NP3, med en stor premiumvärdering sett till substansvärdet, ter sig mer rimligt prissatta. 

– Om du tittar på nettoskuld genom ebitda så ser det bättre ut.

Förvaltarens hyllning: ”Otroligt mycket att välja på”

Oliver Gilbert ser med större entusiasm på den svenska fastighetssektorn. Han tycker sig ana tecken på en vändning efter en lång tids kräftgång – och han hyllar branschens bredd. 

– För ett land med 11 miljoner människor så finns det otroligt mycket att välja på. Det finns alltid något att vara positiv kring. 

På frågan om vilka favoritbolagen är nämner han Castellum, som också gått starkare än sektorn på senare tid.

– Bolaget kom från en plats med dålig ledning, säger han och hyllar den omstöpning som skett sedan storägaren Roger Akelius bytte vd. 

– Pål gör ett väldigt bra jobb, säger Oliver Gilbert om Pål Ahlsén som tillträdde för knappt ett år sedan. 

Oliver Gilbert nämner också Intea, som liksom NP3 rapporterat på fredagen. Bolaget verkar inom samhällsfastigheter med inriktning på bland annat fängelser, med polisen och kriminalvården som största hyresgäster. 

– Jag vet inte någon annanstans där man kan hitta den typen av efterfrågan, säger förvaltaren med hänvisning till ett växande behov av just fängelseplatser.

Han förvaltar ett mandat inom Brummers flaggspeppsfond Multi Strateg med inriktning på noterade fastighetsbolag i Europas. Att det finns så många bolag just i Sverige ser Oliver Gilbert som ett tveeggat svärd. Ett 50-tal noterade fastighetsbolag bidrar till de likviditetsproblem som Paul May flaggat för. Men det skapar också stora valmöjligheter för investerare, tillägger han: 

– En del av den typen av nischspelare tycker vi verkligen om.