Henrik Mitelman: Renodla men bli inte en Labubudocka

När PG Gyllenhammar styrde Volvo som vd mellan 1971 och 1983 – och därefter som ordförande fram till 1993 – var bolaget ett konglomerat. Personbilar, lastbilar, livsmedel, olja och finans i samma korg. Det fungerade länge, men upplevdes till slut som alltför stort, spretigt och svårvärderat. Då blev det rabatt. Därefter följde en lång period då Volvo och flera andra skulle renodla, bli tydliga, fokuserade och lättare att förstå.

Sandvik är ett bra exempel på hur detta har spelats ut i praktiken. Avknoppningar och tydligare struktur har gjort bolaget mer transparent och dessutom lönsammare. Leverans är leverans och värderingen har lyft mer än vinsterna, av lätt förklarliga skäl. Grattis till Sandvik och Sandviks aktieägare!

Samtidigt innebär renodling av ett bolag ökad sårbarhet. När ett bolag delas upp eller en division börsnoteras blir de kvarvarande delarna tydligare (och ofta lönsammare), men företaget kan också bli alltför beroende av enskilda produkter eller marknader.

Vissa bolag tenderar att satsa lite för mycket på ett kort, något som är roligt när chansningen går hem och kostsamt när det går mindre bra.

I dag finns det gott om bolag där i praktiken hela värdet vilar på en enda produkt eller ett tema. Danska Novo Nordisk med sitt fetmapreparat är ett tydligt exempel, men fenomenet finns överallt. Konsumenttrender som Labubu från Pop Mart dansade en sommar, om ni minns de små och löjligt dyra dockorna som skulle hänga på handväskor. Och teknikbolag med en enda produkt eller idé fungerar så länge efterfrågan håller i sig. Men det är också bräckligt, vilket vi senast sett i Yubico – ett bolag med en tydlig produkt och en stark position, men också en värdering som byggde på att just den produkten skulle fortsätta att dominera. När marknaden började ifrågasätta tillväxten blev reaktionen kraftig. Det som tidigare sågs som fokuserat framstod plötsligt som lite väl smalt.

Samtidigt som konglomerat är ute så är investmentbolag inne. Investor, Latour och Industrivärden är i praktiken breda portföljer med olika bolag. De är diversifierade, exponerade mot flera sektorer och egentligen inte renodlade i traditionell mening. Ändå värderas de högt och betraktas som några av de mest rationella investeringarna man kan göra. Jag delar helt marknadens syn på deras förträfflighet.

I andra delar av Europa ser vi mindre lyckade släktingar till de svenska investmentbolagen. Exor, familjen Agnellis investmentbolag, handlas med en betydande substansrabatt. Portföljen spretar – från Fiatarvet till försäkring, medier och till och med en fotbollsklubb. Det är brett, vilket kan vara rätt, men ingen förstår hur de kan bidra till både fotbollslaget Juventus framgångar och till Ferraris.

De framgångsrika investmentbolagen och serieförvärvarna är sällsynt decentraliserade. De äger bolag och försöker att inte göra om dem till kopior av varandra eller introducera någon gemensam HR-avdelning. Därför är de helägda bolagen på riktigt egna bolag, med egna kulturer och egna beslut. Häromveckan lyssnade jag på vd:n för Bergman & Beving, Magnus Söderlind, som beskrev hur de köper och driver sina bolag. Principen är tydlig: det förvärvade bolaget ska fortsätta att vara just sitt eget. Ingen central mall, ingen gemensam keps, men det ställs krav och hjälp erbjuds. Det låter enkelt, men kräver disciplin. Resultatet talar för sig självt – omkring 24 procents årlig avkastning sedan 1976. Vilken framgångsresa!

Samtidigt rör sig våra tankar och våra pengar snabbt mellan olika berättelser. Det som var rätt i går kan upplevas som galet i morgon. Samma bolag, samma ekonomi, men så dyker det upp en ny idé om framgång.

Slutsatsen är ganska enkel i teorin. Renodling fungerar, men inte hur långt som helst. Det bästa utfallet finns i strukturer/investmentbolag där varje del är tydlig och där helheten blir robust. Det är därför vissa investmentbolag fungerar och det är därför vissa renodlade bolag upplevs som alldeles fantastiska, tills de plötsligt inte är det. Vårmodet ändras, men en välskräddad kostym står sig ganska länge.