Ture Wester: Underliggande potential i ratat Getinge – köp

Bortsett från ett enda dånande hjärtslag under pandemin liknar kursgrafen över 15 år en avlidens EKG. Aktien handlas i dag på samma kursnivåer som för 14 år sedan. Visst har man hunnit särnotera Arjo och dela ut lite pengar under åren, men även det inkluderat har aktien fått storstryk mot börsens breda index med flera hundra procent. Anledningarna: dåliga förvärv, problem med den amerikanska läkemedelsmyndigheten FDA och en skuldbörda som blev för stor.

Sedan Rune Andersson och Carl Bennet köpte ut Getinge från Electrolux 1989 har bolaget gjort ett 80-tal förvärv. De flesta framgångsrika men inte utan några plumpar. Två som sticker ut är Atrium från 2011 och Datascope från 2009. Bolag som bidragit till den problematik med återkallelser och kvalitetskontroller som bolaget dragits med länge.

Allra värst var det i maj 2024, då FDA utfärdade ett varningsbrev gällande kvalitetsproblem med tre av Getinges produkter, och avrådde all sjukvårdspersonal från att använda dem. Produkterna i fråga stod då för omkring 7 procent av försäljningen. Den andelen förblev konstant för helåret, vilket visar på de höga bytesbarriärerna.

USA som nyckelmarknad

Under förra året växte det största och mest lönsamma affärsområdet Acute Care Therapies med 4 procent och hade en justerad ebitamarginal på över 20 procent. Där bakom finns snabbväxande Life Science och det lite segare Surgical Workflows. Geografiskt ligger tyngdpunkten i USA som står för omkring 40 procent av försäljningen, varför problem med FDA tenderar att oroa marknaden särskilt mycket.

Prognos Getinge

Källa: EFN Finansmagasinet

Problematiken med FDA är i grunden att det förekommit kvalitetsbrister i bolagets produktionsanläggningar. Något som lett till återkallelser och påföljder från FDA i form av varningsbrev och inspektioner. Det har i sin tur tvingat Getinge att investera miljardbelopp i kvalitetskontroll. Men mycket tyder på att investeringarna börjar bära frukt. Antalet återkallelser de senaste tolv månaderna är på tioårslägsta, och har sjunkit stadigt från den värsta perioden för ett par tre år sedan.

Men stöket tar inte slut där. Med USA som nyckelmarknad har Trumpadministrationens tullar och valutasmällarna slagit hårt. Trots allt lyckades Getinge uppvisa tillväxt, om än bara strax över nollstrecket. Organiskt växte dock försäljningen med 5 procent. 66 procent av intäkterna är återkommande och andelen växer för varje år som går. Dessa består dels av förbrukningsvaror, dels av service och reservdelar. Det gör att försäljningen kan stå stadig även när det blåser hårt.

Trögrörlig prissida

Skrapar vi vidare på ytan avtäcks en strukturell lönsamhetsförbättring. Justerar man för tull- och valutaeffekter steg den justerade ebitamarginalen från 14 till 16 procent under fjolåret. Den trenden fortsatte in i årets första kvartal.

Värdering av Getinges affärsområden

* Nettoskuld och centrala kostnader är fördelade utifrån ebita

Källa: EFN/Getinge

Att prissidan är trögrörlig ligger i branschens natur, men på sikt tror vd Mattias Perjos att bolaget kommer kunna kompensera sig för tullkostnaderna fullt ut. Till saken hör att 60 procent av det som säljs i USA tillverkas i USA, vilket skapar ett visst naturligt skydd.

Ägarlista Getinge

Källa: Börsdata

För innevarande år tror vi att försäljningen sjunker något. Utfasningen av verksamheten inom Surgical Perfusion lär påverka med ungefär 200 miljoner kronor. Ledningen har guidat för organisk tillväxt om 3–5 procent men det lär sväljas av valutaeffekter. Åren därpå tror vi på tillväxt om 5 procent per år.

Kostnaderna för kvalitetskontroll lär sjunka i takt med att FDA-problemen minskar, och utfasningen av Surgical Perfusion kommer att bidra lite positivt till marginalen. På tre års sikt tror vi att den justerade ebitamarginalen kommer stiga mot den undre delen av det långsiktiga målintervallet om 16–19 procent.

Kan snart väckas till liv

På årets prognos blir värderingen på skuldjusterat börsvärde 12 gånger justerad ebita. Multipeln sjunker till 11 nästa år och 10 i slutet av prognosperioden. Historiskt har samma multipel legat kring 15.

Ett sätt att synliggöra värdet är att sätta multiplar på respektive affärsområde. Acute Care Therapies växer med 5 procent per år med justerad ebitamarginal på över 20 procent. Med en multipel på 17 gånger justerad ebita på årets prognos blir Acute Care Therapies värt nästan lika mycket som hela dagens börsvärde. Det innebär att du i teorin får Surgical Workflows och Life Science, som tillsammans gör över 1,7 miljarder kronor i justerad ebita i år, på köpet.

Getinge borde egentligen vara ett bolag som faller investerarna väl i smaken. Konjunkturstabil verksamhet, hög andel återkommande intäkter och starka marknadspositioner. Dessutom en långsiktig huvudägare i Carl Bennet. Insynsköpen står som spön i backen. Den strukturella lönsamhetsförbättringen har hamnat i skymundan bakom tull- och valutasmällar. Risken är begränsad, värderingen låg och chansen finns att aktien vaknar till liv. Köp Getinge.